老牌乳企光明乳業最近又攤上了事，原因是公司手握著大筆貨幣資金，但近兩年的借款卻在持續攀升。在存貸雙高的企業屢屢爆雷之際，光明乳業的這一財務數據迅速吸引了上交所的關注，公司在近日收到了上交所的問詢函。

有業內人士指出，光明乳業手握大筆資金，借款卻不斷攀升，可能是公司欲借助金融市場加速并購，以實現公司營收與凈利潤的快速增長。從一季報來看，光明乳業的戰略獲得了一定的效果，但能否真正見效，還要等待第二季度的數據來驗證。

手握40億貨幣資金卻仍在大幅借款

近日，光明乳業收到了上交所發布的問詢函，問詢函要求光明乳業結合公司生產經營、業務規模及變動、資金與負債等情況，分析說明公司近兩年借款大幅增長的原因及合理性;公司存在大規模債務且負擔高額融資成本的同時，維持較高貨幣資金余額的原因及合理性。

年報披露，光明乳業2018年貨幣資金期末余額為40.68億元，同比增長13.7%;短期借款期末余額分別為38億元，同比增長23.03%;長期借款期末余額9億元，同比增長126.58%。

從數據來看，2018年光明乳業在握有大筆貨幣資金的情況之下，借款卻仍在大幅增加。需要提到的是，近段時間以來，存貸雙高的上市公司備受市場關注，近日陸續爆雷的康美藥業以及康得新，此前都曾因賬面上擁有巨額貨幣資金，卻仍在大舉借款而飽受市場質疑。

海通證券首席宏觀分析師姜超此前在其公眾號中指出，存貸雙高一般指賬面顯示的貨幣資金與有息負債同時處于較高水平。這種情況一方面容易使投資者產生對于利息費用與收入的質疑，另一方面這類企業如果背后的貨幣資金存疑，將可能使投資者對企業的短期償債能力產生誤判。

姜超認為，存貸雙高的上市公司往往有三種情形，第一種是上市公司虛增貨幣資金;第二種是上市公司貨幣資金中存在未披露的大額受限資金;第三種則是在集團型企業的合并報表層面可能出現存貸雙高的情況。對于子公司較多的集團型企業，可能有的子公司賬面現金充裕，而有的子公司更多依賴外部融資滿足經營資金需求，從而在合并報表層面表現為存貸雙高。

中國食品產業分析師朱丹蓬在接受中新經緯客戶端采訪時表示，可以看到目前上市乳企競爭激烈，伊利和蒙牛都在產業端動作頻頻。作為行業第三的光明乳業，也一直在醞釀著并購的事宜，因為通過并購，能夠在短時間內讓企業的體量和業績實現快速發展。因此盡管光明乳業的資金十分充裕，但其很可能還是想借助資本的力量來加快公司在產業端的布局。

據中新經緯客戶端不完全統計，2018年，光明乳業先后收購了奶牛研究所100%股權、乳品培訓中心100%股權、牛奶棚66.27%股權、益民一廠100%股權，耗資近2億元。

光明乳業已經掉出第一梯隊

在光明乳業大幅并購的背后，是公司在乳業市場競爭中持續掉隊的現狀。曾經作為國內乳企老大的光明乳業，在多年的競爭之中，已經漸漸掉出了乳企行業的第一梯隊。

2018年，光明乳業營收為209.86億元，同比下滑4.71%，凈利潤3.42億元，同比下滑44.87%。而同期，伊利股份實現營收795.53億元，同比增長16.89%，凈利潤64.40億元，同比增長7.31%。蒙牛691.68億元，同比增14.71%，凈利潤30.43億元，同比增長48.60%。

可以看出，無論是從營收還是利潤，甚至業績的增長幅度，光明乳業已經全面落后于伊利與蒙牛。在一些業內人士看來，光明乳業的掉隊，與公司的“鮮奶”定位以及管理層的持續變動有關。

過去，鮮牛奶多采用巴氏殺菌法，這種殺菌法能夠避免營養和奶味的流失，但保質期較短而且必須冷藏儲存，因此過去長距離運輸巴氏奶難度大、成本高。在此背景下，伊利、蒙牛通過大力發展常溫奶而迅速打開全國市場，而光明乳業因為守著低溫鮮奶的市場，而遲遲難以跳出長三角區域。

“光明想要在全國市場崛起，難度很大。但是，如果僅僅是守住長三角的話，它還是有很大機會的。”知名戰略定位專家、上海九德定位咨詢公司創始人徐雄俊告訴中新經緯客戶端，光明乳業的優勢主要在長三角地區，這一帶消費者對該品牌的忠誠度相對比較高。

此外，公開資料顯示，自2008年3月王佳芬從光明乳業董事長任上退休，到2018年8月濮韶華就任董事長。光明乳業在十年間已經四次更換董事長，平均不到三年換帥一次。

“我們可以看到這幾年整個光明的操盤手換了幾任，這對于整個公司的頂層設計，中長期戰略的實施、執行以及落地、變現。都有很大的影響。這也是為什么光明乳業在這幾年乳業市場的高速發展時期沒有享受到紅利的原因之一。2018年業績的大幅下滑，其實就是這幾年光明運營不暢的一個結果與縮影。”朱丹蓬說。

專家：業績是否回暖需二季度數據驗證

不過，從今年一季度的情況來看，光明乳業的業績已有所回暖，一季報顯示，公司營收實現了5.51%的增長，而歸母凈利潤實現了4.03%的增長。對于一季度的業績增長，光明乳業曾對媒體回應稱，是因為公司“領鮮”戰略成果隨著時間推移逐漸顯現。

中信建投食品飲料團隊表示，一季度光明乳業收入的增長主要源于兩個方面：一是產品結構的進一步優化，加大鮮乳布局，公司如實、健能等產品的推出優化了公司產品結構，而且2018年公司收購上海益民食品一廠有限公司100%股權進一步豐富了光明乳業的產品品類;二是公司銷售渠道的深入拓展，截至報告期末，上海地區經銷商數量為369個，較2018年末增加13家;外地經銷商3344個，較2018年末增加58家。

但值得注意的是，如今的乳企行業，已經呈現出市場龍頭競爭加劇的局面。中銀國際證券指出，2018年乳業市場龍頭間競爭加劇，費用投放強度大幅上升，從而導致其他乳企被迫應對，利潤亦受到沖擊。

在上述背景下，浙商證券認為，期待光明乳業新的管理層能給光明帶來活力，公司在2019年的目標應是發展低溫，穩住常溫。

浙商證券指出，低溫方面，光明的巴氏奶消費量依然維持著正增長，且公司在華東市場的品牌與渠道實力較強，易守難攻，華中市場可穩步推進，整體預計維持個位增速;常溫方面，光明乳業今年針對莫斯利安產銷聯動、渠道投放、以及產品老化等問題進行了全面調整，以穩住局面，力保今年收入不下滑。

對于光明乳業第一季度業績回暖，朱丹蓬認為，這主要是隨著光明乳業人員穩定以及新品持續推出所帶來的紅利，并疊加了春節這樣一個銷售旺季。但是一季報的業績含金量并不太高，因為第二季度是乳業市場的淡季，因此想要判斷光明乳業一季度的回暖是不是曇花一現，重點還是要看第二季度的數據。