在國家大力提倡“租購并舉”的背景下，中國房地產業面臨重大變革，同時，一二線城市房價居高不下，城市中年輕人的租房需求不斷增加，在政策、資本及消費升級的共同推動下，長租公寓成為當下火爆的行業。

　　然而，在這個“租賃萬億藍海”和公認的風口上，卻有部分企業已經倒下，這是否意味著長租公寓在成熟之際已經遭遇瓶頸？在完成了“0到1”的積累后，當前長租公寓行業最大的問題是什么？盈利模式如何突破？資產證券化是長租公寓規模化發展的救星嗎？

　　對于業界關心的問題，記者日前走訪了北京的萬科泊寓、龍湖冠寓、自如寓、熊貓公寓、新派公寓、安歆公寓等多家長租公寓門店，并對租客及多家品牌公寓負責人進行了深入采訪。

　　需求旺盛

　　多家門店幾乎滿租

　　日前，記者走訪了多家長租公寓門店發現，除了安歆公寓面向企業基層職工提供床位外，其他公寓大多是面向年輕白領提供獨立房間；白領公寓需求旺盛，有的門店已經滿租，需要排隊預約，有的門店僅剩一兩間房，租客們多是在附近工作的年輕人，也有部分在校大學生。

　　與普通小區里的合租或整租住宅相比，長租公寓最大的特點是有寬敞整潔、功能多樣的公共社交區域（簡稱“公區”），白領公寓的休閑辦公區、健身區、快遞柜是標配，有的還增加了公共廚房、閱讀區、影音娛樂區等配套設施，并有專門的管家服務和24小時保安。也正因為有增值服務，這些公寓的租金比附近住宅小區里面積差不多的房間要貴一些，有的品牌公寓還要加收10%的服務管理費。

　　位于北京東北四環外的龍湖冠寓，公區面積比較大，證券時報記者看到，前臺有管家提供咖啡飲品，有人在用電腦工作，有人窩在沙發上看書，也有人在跟閨蜜喝茶聊天，偶爾有人在臺球桌前打幾桿。

　　一位年輕女士告訴證券時報記者，她在附近工作，平日白天公區人不多，晚上和周末人會多一些，有時這里會組織一些活動。“開始時我是被這里的公區吸引，后來發現自己的利用率并不高，大多時間下班回來還是待在房間里，這也跟個人性格有關，不過住在這里比較安全，樓上公寓區沒有門卡電梯是上不去的。”她說。

　　在位于北京東南四環的熊貓公寓的公區，一位年輕男士一邊敲著電腦一邊用耳機跟人聊天，他說他在東三環工作，平時時間靈活，除了外出工作時間，公區呆的時間較多，已經在這里住了一年多。

　　不過，記者在多家公寓門店采訪過程中了解到，并不是所有租客選擇長租公寓都是看重公區，實際需求各有不同。

　　萬科泊寓北京東南三環店的一位租客告訴證券時報記者，他在西邊工作，但朋友大多在東邊，他選擇這里是看重地理位置方便，同時也是沖著萬科的品牌。

　　“我老婆在附近工作，我們選擇這里就圖方便省事，之前租住的地方，房間里設施出現問題找中介維修特別麻煩，這里隨時有人管。”租住在新派公寓北京CBD店的一位中年男士對證券時報記者說。

　　與上述白領公寓不同，安歆公寓是唯一做酒店式入戶打掃、唯一提供并定期更換床品的公寓，即使是4～6人一間房，看起來也比較干凈，不像想象中的集體宿舍那樣臟亂差沒人管，而且一層有門禁。一位倒夜班回來的企業職工告訴證券時報記者，這里比他之前的集體宿舍要安全干凈。

　　記者還了解到，這些品牌公寓中，除了新派公寓CBD店當初是整棟買下來的外，其他公寓樓大多是整棟租來的，有的租的是經營困難的酒店，有的租的是政府閑置辦公樓，后期進行裝修改造后再對外出租并運營管理，這種模式被業內稱為包租模式，即二房東模式。

　　部分企業“陣亡”

　　行業將進入深水區

　　盡管長租公寓需求旺盛，但是去年底以來，已經有一些租賃企業開始感到盈利的壓力、增長的乏力，其中GO窩公寓、Color公寓、好熙家公寓、愛公寓等已經“陣亡”。這是否意味著長租公寓在成熟之際已經遭遇瓶頸？

　　對于市場剛剛崛起就有部分企業“陣亡”的原因，貝殼研究院院長楊現領認為，很多租賃品牌出現了問題，表面上出在“出租”環節，但實際是“資產”環節不合理，拿房價格過高，快速上規模發展，死得很慘烈。“今年還將有一批租賃品牌死掉，所有‘死掉’的都是因為高杠桿快速拿房，卻根本消化不了。”他說，但這并不意味著租賃行業整體遭遇瓶頸，因為在租賃人口快速增長、租金上漲、租金收入比上漲這三個動力疊加驅動下，中國的租賃市場還有很大的發展空間。

　　由于當前國內長租公寓品牌九成都是包租模式，隨著有資金優勢的開發商的大舉進入，行業拿房成本迅速上升，競爭更加激烈，企業盈利難度加大。于是，出現了一方面是長租公寓市場空間廣闊，一方面是運營商們抱怨行業不賺錢的行業現狀。在完成了“0到1”的積累后，當前長租公寓行業最大的問題是什么？

　　旭輝領寓CEO張愛華接受證券時報記者采訪時表示，處于政策、資本雙風口上的長租公寓完成“0到1”的突破后，其市場占有率仍很低，我國目前品牌公寓的數量不到200萬間，占整體租賃市場的比重約為2%，集中式公寓龍頭公司的平均管理規模在2萬~3萬間左右，權威報告顯示整體品牌公寓的市場占有率將分布在10%~15%的范圍內，因此，目前市場面臨的最大問題仍然是，如何規模化發展以及過程中如何兼顧效益與效率的平衡。

　　“當前行業面臨的最大問題是政策以及居住消費觀念的轉變激發了極大的需求規模，但是真正適合青年人居住的產品較少，供需嚴重不平衡。”新派公寓創始人王戈宏接受證券時報記者采訪時說，首先是商業模式問題，由于競爭，長租公寓的二房東模式客觀上變成了燒錢模式，只要發展就要燒錢，已經顯現規模不經濟的特征，這種模式回報周期非常長，在7~8年以上，核心問題是融資問題。第二是物業資源問題，真正符合長租公寓的好地段資源其實都在政府或者央企國企手里，如北上廣深等各地的樓堂館所、國企低效的存量資產等，而長租公寓運營企業拿到的都是市面上比較貴的資源，未來城市里適合做公寓的物業資源越來越缺乏。第三是產品研發問題，現在開發商把長租公寓理解成了精裝修加物業管理，導致很多公寓產品區別不大，進入了同質化的階段。第四是金融配套問題，金融支持政策沒有按需求配套，開發商借助長租公寓房地產投資信托基金（REITs）的概念及手段開辟了新的融資渠道，這個其實背離了REITs是一種大眾投資品的本質。”

　　自如CEO熊林指出，2019年，中國公寓行業將進入深水區，2018年行業將迎來專業化分工、高效運營的時代，規模化、專業化的頭部企業將加速成長，而小而全的運營模式將面臨更嚴峻的市場考驗甚至被淘汰。

　　包租模式燒錢

　　企業探索輕重并舉

　　長租公寓是一個新興行業，商業模式仍在探索中，由于品牌輸出的輕資產模式和重資產收購模式比較難做，起初業內大多采取了包租模式。不過，證券時報記者了解到，目前已經有包括創業系、房企系、中介系在內的多家品牌公寓開始探索包租模式外的其他商業模式。

　　首個將長租公寓上升為集團主航道業務的龍湖集團，獲取長租公寓的方式是輕中重資產并舉。龍湖集團副總裁兼冠寓CEO韓石接受證券時報記者采訪時表示，龍湖作為地產企業，切入長租公寓市場，從回報和利潤方面，一定不僅是單一地從租金剪刀差的維度思考，而更多是資產運營的商業模式，聚焦的是資產保值和經營增值的邏輯。目標是2020年達到規模行業前三，30億元營收。

　　他還透露，在集團內部對于冠寓長租公寓板塊，設定了精細的投資測算模型，對于整個冠寓的投資回報率有嚴格的要求。冠寓目前動態投資回收期5~6年，輕資產項目毛利率在35%以上，重資產項目毛利率在65%以上。

　　王戈宏告訴證券時報記者，目前新派公寓拿資源采取組合拳，品牌輸出模式、包租模式、基金并購模式、跟開發商合資運營并發行RETIs四個模式同步推進，根據每個物業現狀來選擇最利于多方利益的模式。他認為，未來做長租公寓有兩種安全的盈利模式，一是通過創造穩定租金現金流拿運營管理費，業績超出部分參與分紅；二是通過資產價值管理賺錢，通過運營管理提升租金坪效從而使資產增值，價值提升部分參與分紅。“后者是新派公寓通過這次發行類REITs而創造的新的收益模式，這種模式一定可以掙錢。”他說。

　　此前一直采用租賃經營模式的自如旗下整棟公寓日前也探索到了新模式，成立了開放合作的自如資管平臺，增加了委托管理和戰略合作模式，委托管理規模目標達到1萬間。在熊林看來，中國長租公寓行業將步入深水區，唯有專業分工、高效協作才能共贏。

　　張愛華也表示，長租公寓賺的是“細水長流”的錢，旭輝領寓發展模式是輕重結合，打造中國版的EQR（Equity Residential，美國市場領先的公寓型REITs），打磨金融資本的運作能力和以住為入口的空間運營能力，在規模化的基礎上練好“內功”才能實現盈利。她還透露，輕資產的包租年限一般在15～20年，可以實現5～7年回本的狀態，不同區域和項目可能有所差異。

　　不過，王戈宏告訴證券時報記者，中國的包租模式實際上是重資金模式，不是輕資產模式。所謂輕資產模式是不用投錢，直接靠品牌輸出賺錢，如國際酒店在中國的發展模式。而重資產模式則是基金直接收購存量資產，通過改造運營管理，把整個坪效做高。

　　“去年之前中國沒有資產證券化的退出通道，現在開發商發了很多類REITs。現在資產的退出渠道包括ABS等各種形式打通了，如果再把輕資產的品牌做出來，輕重并舉才是健康的模式。”他說，做輕與做重都是最難做的，新派公寓選擇從最難的模式做起，做完閉環后就有了復制的能力。

　　融資渠道拓寬

　　資產證券化是救星？

　　進入規模化發展的關鍵期，長租公寓融資需求不斷加大，多家品牌公寓也在不斷拓寬融資渠道。證券時報記者了解到，目前旭輝領寓已經與建行、浦發、招商等銀行進行接洽和合作，60%左右的資金銀行可以低息提供，未來還將嘗試進行租賃收益權融資。龍湖冠寓目前成功獲批并發行了全國首單住房租賃專項公募債券，還與新加坡政府投資公司（GIC，新加坡主權基金）共同設立長租公寓投資平臺，也在持續積極關注REITs、ABS 等金融模式。

　　“未來資金和資源的優勢和可持續發展性可能決定長租公寓行業的龍頭歸屬和競爭格局。”張愛華說。

　　此前，萬科集團高級副總裁譚華杰曾表示，長租公寓運營本質上是資產管理，需要找到更便宜的資金用以持有更多的資產，利用規模效應及增量價值賺錢。更便宜的資金則包括險資、債權，甚至REITs機構等低利率的資本，未來最理想的資產持有人應該是REITs。不少業內人士也認為，資產證券化是長租公寓規模化發展的“救星”。

　　在通江投資集團董事長張保國看來，開展房地產證券化或能妥善解決長租公寓時下回報周期及盈利難題，因為長租公寓具有的長期穩定現金流，可為房地產證券化的開展提供核心收益保障，給予REITs和CMBS等相關產品更為廣闊的發展空間；此外，長租公寓歸屬固定資產，因此在證券化過程中能較好控制投資風險，信用評級往往較高，產品回報可管控在一定幅度內。

　　“如果你有一個穩定的現金流，就將它證券化”，這是來自華爾街的一句至理名言。張愛華也認為，資產證券化是解決長租公寓資金運作層面的一劑良藥，但能否借資產證券化的東風助力發展，取決于企業自身的金融運作能力和以住為入口的空間運營服務能力。她同時指出，目前國內缺乏公募REITs專門、統一的上位法依據，近期住房租賃債券出現了多家被“轉讓”或者“中止”的局面，其實也印證了政策法律層面對相關產品的監察。因此說資產證券化是“救星”還言之過早。

　　不過，王戈宏認為，資產證券化是長租公寓未來的重要方向，為有資產的人提供了資產變現及流動性預期，而長租公寓的資產有兩類，一類是把未來預期租金收益打包成資產，發ABS，屬于債。包租模式賺錢周期長，平均7～8年才能實現盈虧平衡，再發債還要承擔6%~8%的利息，現金流的管理是關鍵。另一類是擁有物業資產，做真正的資產證券化，將有良好租金收益能力的資產做成份額發行給機構以及社會投資人。“這才是住房租賃未來產生巨大價值與規模的地方，而在美國，公寓的主流模式就是公寓REITs，而不是包租二房東。”他說。