8月20日，復星旅游文化(01992)發布2021年上半年財報，由于海外疫情，多國采取旅游限制措施，導致海外資產無法釋放業績，受海外業務影響業績下滑。期間實現收入27.81億元，毛利潤5.95億元，經調整EBITDA虧損5.65億元，股東凈虧損和盈警基本一致。

上半年業績符合預期，利空因素也基本消化，不過該公司此次業績還是有比較大的看點，主要為國內業績搶眼，國內度假村業務及亞特蘭蒂斯均實現了三位數的增長水平，且全球疫情逐步轉好，海外業務持續復蘇，預計第三季度全部開村，帶動下半年盈喜預期。

作為全球綜合旅游行業龍頭，復星旅游文化最先受益于行業的加速復蘇，并獲得西南證券(600369,股吧)、中金公司及國海證券(000750,股吧)等各大投行看好，其中中金公司看好該公司國內業務的長期發展及海外業務的恢復，給予15.6港元的目標價，較現價溢價73.7%。在業績預期驅動下，看好下半年的股價趨勢。

業績持續復蘇，中國區增長強勁

復星旅游文化目前旗下主要核心品牌為度假村品牌(Club Med)和旅游目的地品牌，這兩大品牌運營營業額占據總營業額近80%。2021年上半年，度假村品牌因核心資產在海外，受疫情影響較大，截止2021年6月，Club Med在全球六大洲超過40多個國家及地區運營63家度假村，其中歐美中東35家，美洲及亞太分別為16家及14家。

上半年，Club Med營業額13.68億元，下滑幅度較大，主要為核心市場歐美中東地區影響，主要客源地暫停境外出行，山地度假村容納能力大幅下降。不過中國市場卻大放異彩，上半年Club Med Joyview容納能力增長91.07%，使得亞太地區容納能力逆勢增長9.65%，期間中國市場營業額同比增長達171.9%。

旅游目的地品牌市場目前位于中國，業績表現十分搶眼，上半年旗下的三亞亞特蘭蒂斯實現營業額8.35億元，同比增長152.1%，其中客房平均每日房價2478元，同比增長43.05%，每間可售房收入1980元，同比增長153.3%，客房入住率79.9%，同比提升34.8個百分點。亞特蘭蒂斯期間經調整EBITDA為4.11億元，同比增長309.1%，利潤率提升至49.22%。

值得一提的是，旅游目的地品牌旗下麗江及太倉復游城目前還未實現運營業績貢獻，這兩個復游城為亞特蘭蒂斯升級版項目，借鑒了一些成功經驗，豐富產品供給以滿足市場需求。不過上述兩個項目地產部分已經預售，截至2021年6月，麗江及復游城分別獲得2.85萬及14.3萬平方米的銷售許可證，分別可售482套及1260套物業。其中太倉復游城截至2021年7月，累計823套可售物業單位已獲預售。

此外，該公司多元化業務穩步發展，愛必儂上半年營業額同比增長85.7%，其中度假公寓及度假村板塊同比增長104.3%;在度假解決方案業務中，泛秀演藝觀摩人次達15.4萬人，同比增長100.6%;迷你營亦拓展新的業務，打造游學課程，期間學員人次超過9300人，同比增長近十倍，營業額同比增長306.7%;托邁酷客中國營業額同比增長47.5%;去年9月全新的Thomas Cook在線旅行社(Thomas Cook英國)在英國上線試運營，今年上半年Thomas Cook英國營業額1.13億元。

“冬奧會”迎市場機遇，冰雪項目成新增長點

打造完整且豐富的滑雪生態系統，這是復星旅游文化最大的業務亮點之一，主要基于三點：一是即將到來的“北京冬奧會”，將進一步推動滑雪熱潮，迎接萬億滑雪市場;二是國務院近期印發全民健身計劃(2021—2025年)的通知，滑雪是推廣項目之一，政策扶持;三是該公司擁有歐洲及中國最大滑雪場地，充分受益于市場機遇。

滑雪運動在歐洲很多國家是國民運動，“冬奧會”將在北京舉辦也進一步推動滑雪熱潮，復星旅游文化是歐洲及國內最大的滑雪度假村經營者，以2019年滑雪度假村的數量計，該公司是歐洲最大的滑雪度假村供應商。

該公司旗下的Club Med運營歐洲的15家及亞太的四家山地(滑雪)度假村，截至2023年底前，計劃開六到八家山地度假村，其中有兩家將位于中國。即將完工的太倉復游城的阿爾卑斯冰雪世界計劃成為規模級的室內滑雪場，由法國領先的滑雪場運營商阿爾卑斯集團(CDA)設計并共同管理，內置五條滑雪道，七條運輸魔毯，提供20余項滑雪和娛雪活動。

此外，Club Med聯合歐洲著名的非營利性滑雪教學機構ESF，已在石京龍、融創等國內多個滑雪場開設教學分支，“讓三億人上冰雪”的一大前提有充分專業的滑雪教學供給。而室內模擬滑雪品牌復游雪致力于為城市人群滑雪提供優質方案，已開店七家，在冬奧會滑雪熱下，復游雪品牌及滑雪項目將得到業績體現。

而滑雪生態只是FOLIDAY生態圈中的一部分，生態圈將旗下所有旅游品牌資源整合為平臺，以互聯網引流+企業端直銷模式，持續賦能及實現各大業務品牌升級。截止2021年6月，該公司直銷比例接近七成，而打造的數字化平臺，如托邁酷客中國成長迅速，今年上半年下載量增長172.7%。

值得一提的是，復星旅游文化市場覆蓋全球，加上收入多元化使其業績具備同行更高的抗風險性，不過亞特蘭蒂斯的成功(目前已經成為三亞規模最大的高端度假村供應商)，該公司開始重視海南市場的旅游資源開發。海南自貿港政策促進當地旅游需求，該公司以復游城品牌在海南積極拓展旅游目的地業務，與三亞市政府就三亞復游城的開發達成合作意向，同時在旅游零售及生活方式產品等領域拓展新業務，強化和集團內IP的合作。

該公司資金充裕，流動資金改善明顯，截至2021年6月30日，我們擁有現金及銀行結余51.58億元，經營活動現金流大幅轉正，為13億元。充足資金保障該公司后續迎接冬奧會在

冰雪項目上的投入，以及豐富FOLIDAY生態圈，在產品開發、投資收購及業務市場拓展的需求。

下半年高增長可期，值博率較高

2021年上半年，世界各國疫苗接種速度加快，下半年歐洲推出了健康證，中國全面進入第二針接種，截止目前基本完成疫苗接種的全覆蓋，而歐洲及中國的旅游市場占據全球絕大數份額，全球旅游需求將得到釋放。根據WTCF 預測，2021年全球旅游收入同比將增長54%，恢復至疫情前約八成。

復星旅游文化旗下Club Med自今年5月中旬陸續開村以來，復蘇情勢遠超預期，6月容納能力同比增長達352.5%，7月繼續飆升，于2021年7月，已有41個在業度假村處于營業狀態。以不變匯率計，該公司2021年7月9日已經獲得2021年下半年的訂單量較2020年同期將增長90%。截止2021年6月，該公司流動合同負債16.03億元，同比大幅增長159.4%，一年之內將結轉為營業額。

Club Med核心市場在海外，根據已有的數據看，預期第三季度及第四季度將實現高增長，而旅游目的地及度假解決方案等其他業務主要分布中國，中國旅游行業復蘇領先全球，上半年實現了三位數的增長水平，下半年有望保持。太倉及麗江復游城業績暫未體現，下半年地產銷售部分轉為收入，預期2022年將產生運營業績。

下半年高景氣帶來全年高增長預期，根據西南證券的預測，2021年度假村及旅游目的地運營業務營業額為74.65億元，同比增長30%，旅游相關機物業銷售服務營業額23.44億元，同比增長400%，度假解決方案保持和運營業務增長同步，整體收入增長57%。此外，國海證券預測該公司主營業務營業額增長69%，中金公司預測增長80%。

綜上看來，復星旅游文化上半年業績符合預期，而下半年具有高增長預期，主要基于：行業需求釋放，海外度假村第三季度將全面運營;FOLIDAY生態包容性，其業務模式具行業優勢;中國區業務加速增長，麗江及太倉將貢獻增長點。該公司獲得各大行看好，股價大幅回落之后，下半年有業績支撐，值博率較高。