內容提要

全球部分經濟體面臨經濟衰退風險是周期性、政策性以及地緣政治沖突等因素共同作用的結果。面對高通貨膨脹和經濟衰退風險，歐美央行既難以繼續大幅收緊又難以快速轉向寬松，也會影響到匯率。對于外圍經濟衰退風險，我國需要冷靜理性分析，在著力擴大內需的同時也要防范國際經濟金融風險，靈活應對推動經濟運行整體好轉。

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一、全球經濟面臨衰退風險

國際貨幣基金組織（IMF）、世界銀行、聯合國等機構的經濟增長預測，以及對經濟增長具有前瞻性表征意義的指標都顯示，部分經濟體面臨經濟衰退風險。在2023年1月的全球經濟展望中，IMF預計2023年全球經濟增速為2.9%，較2022年低0.5個百分點，也明顯低于2000-2019年3.8%的增長水平。2023年發達國家經濟增速為1.2%，較2022年下降1.5個百分點，英國將是負增長。

2023年1月，世界銀行全球經濟展望預期，2023年全球經濟增速為1.7%，其中發達經濟體經濟增速為0.5%，歐元區零增長，除中國以外的新興市場經濟體經濟增速為2.7%。中等收入國家由于通貨膨脹、貨幣貶值以及投資收益下降等，經濟面臨較大下行壓力；低收入國家受疫情和俄烏沖突影響，加上債務負擔沉重，財政政策空間逼仄，經濟將陷入停滯。

2023年1月，聯合國預測2023年全球經濟增速為1.9%，比2022年年中的預測下調1.2個百分點。其中，2023年發達國家經濟增速為0.4%，比2022年年中的預測下調1.7個百分點；轉型經濟體經濟增速為-0.8%，與2022年年中的預測持平；發展中國家經濟增速為3.9%，比2022年年中的預測下調0.6個百分點；最不發達國家經濟增速為4.4%，比2022年年中的預測下調0.9個百分點。

在國際機構預測全球部分經濟體面臨經濟衰退風險的同時，部分經濟指標也表明存在經濟衰退風險。以美國為例，2022年7月、10月，先后出現2年期國債收益率、3個月期國債收益率與10年期國債收益率倒掛，并且是長期國債收益率快速下降導致的倒掛。從1977年以來美國出現的6次經濟衰退歷史看，每次經濟衰退前國債收益率都會出現倒掛，持續時間較長、幅度較大，以及因為長期國債收益率大幅下降引起的倒掛對經濟衰退的前瞻性指示作用更強。

二、全球經濟面臨衰退風險的成因

首先是周期性因素。2008年國際金融危機后，全球經濟進入“低增長、低利率、低通脹、高杠桿”時期。即使不考慮新冠疫情影響，2010年以來全球經濟增長總體同樣呈下行趨勢。與2010年的GDP增長相比，新冠疫情前的2019年全球經濟增長，以及美國、日本、英國、德國、澳大利亞等發達國家，韓國、俄羅斯、巴西、印度等新興市場經濟體經濟增長速度都呈下降趨勢，并且部分國家下降幅度明顯。2020年新冠疫情影響下全球經濟大幅負增長，2021年受低基數影響全球經濟恢復增長，綜合來看經濟增速仍然不高。

其次是政策性因素。2020年，為應對新冠疫情沖擊，歐美央行實施大幅寬松貨幣政策，與財政政策配合投放大量貨幣。2022年全球遭遇約9%的高通貨膨脹，是20年來的最高水平，控制通貨膨脹成為貨幣政策的首要任務，當年全球有超過85%的央行加息。從新興市場經濟體看，2021年第四季度起，受國際資本凈流出，貨幣貶值壓力加大以及高通貨膨脹壓力影響開始大幅加息。歐美發達經濟體央行加息的外溢效應明顯。研究表明，美聯儲利率提高1個百分點會使發達經濟體的實際GDP減少0.5%，新興市場經濟體減少0.8%。

再次是地緣政治因素。2022年年初爆發的俄烏沖突，對全球經濟走勢有著重大影響。俄羅斯是重要的能源、糧食以及金屬出口國，烏克蘭也是重要的糧食出口國，沖突本身帶來兩國商品出口受阻，尤其是俄羅斯能源出口減少導致歐洲等地區國家通貨膨脹加劇。俄烏沖突不僅影響兩國的商品出口，對局部交通運輸產生重大影響，進一步增加了穩定產業鏈供應鏈壓力，加大大宗商品價格上漲壓力，從供給方面推動通貨膨脹提升。地緣政治沖突及歐美對俄羅斯的制裁和俄羅斯的反制裁增加了風險，導致投資者風險偏好下降，出于風險管理考慮全球資本流動、金融市場投資等都往安全地區或領域流動。

三、面對經濟衰退風險的貨幣政策與匯率走勢

面對經濟衰退風險積聚，尤其是貨幣政策等宏觀政策本身快速收緊是經濟衰退的一個促成因素，此時貨幣政策是否會轉向為各界所關注。與此同時，經濟衰退風險不僅存在于一個經濟體，而是全球多個經濟體都存在甚至是在部分地區衰退將成為必然，只是時間和衰退幅度問題。就目前全球經濟發展所面臨的問題而言，政策方面，快速收緊的貨幣政策有望減緩收緊節奏和力度直至逐步退出，之后從加息迅速轉為降息的概率較低；匯率方面，美元指數繼續大幅上漲或高位運行的概率較低，但這并不意味著美元必然會大幅貶值，相反其他貨幣尤其是新興市場經濟體貨幣貶值壓力仍不容忽視。

綜合來看，貨幣政策逐步退出快速收緊，迅速轉為放松的概率較低。這其中的原因在于，一方面，通貨膨脹高位運行意味著貨幣政策難以快速放松。2022年，歐美央行迅速大幅收緊貨幣政策是為了防控通貨膨脹，通貨膨脹后續發展態勢仍將對貨幣政策走向有重要影響。2022年10月，IMF預測全球通貨膨脹率2023年降至6.5%，2024年進一步降至4.1%。雖然通貨膨脹在2022年之后下降，但絕對水平仍處在高位，這意味著貨幣政策需要維持緊平衡，且在抑制通貨膨脹過程中不排除進一步收緊的可能，如歐美央行繼續加息的概率均相對較大。

另一方面，經濟增長、就業等面臨的壓力要求貨幣政策難以持續收緊。從經濟增長方面看，快速收緊的貨幣政策提高了利率，不僅增加了政府債務負擔，不利于財政政策發揮積極作用穩定經濟增長，也增加了市場主體的利息負擔，抑制企業擴大投資和居民擴大消費，降低經濟增長內生動力，還對金融市場穩定有負面影響。從就業方面看，失業率數據總體有所好轉，其中的隱患不容忽視。失業率降低背后的一個原因是，新冠疫情期間歐美政府對居民的直接補貼退出，個人不得不重返勞動市場謀職以滿足消費需求。

就匯率變化而言，目前市場預期美聯儲加息幅度和節奏放緩，2023年下半年停止加息甚至有降息的可能，但考慮到匯率是貨幣的相對比價，這并不意味著美元一定會貶值，美元指數總體可能呈現上半年穩定下半年走弱態勢。從發達國家的情況看，受俄烏沖突影響能源等訂單增加、美聯儲加息背景下資金大量回流美國等影響，美國經濟硬著陸的風險下降。歐元區受能源危機等影響進入經濟衰退的時間更早，特別是其部分國家面臨債務危機風險。在這種情況下，歐元和英鎊相對美元貶值的壓力和概率較大，尤其是英鎊貶值概率更大。就新興市場經濟體而言，其普遍先于發達國家實施加息并且利率水平處于高位，但這并未有效穩定經濟，加上外債負擔嚴重，經濟基本面并不利于其穩定匯率。

四、對我國的影響與應對建議

國外部分經濟體面臨經濟衰退風險，對我國經濟發展有多重影響。從有利的方面看，首先，面對經濟衰退風險，全球對能源原材料等大宗商品的需求下降，有助于穩定或降低我國相關商品的進口成本，降低輸入型通貨膨脹風險。其次，在政策層面，目前看經濟衰退風險并未有效逆轉貨幣政策方向，但是其也導致歐美央行難以進一步大規模快速收緊貨幣政策。這更有利于我國根據國內經濟發展需要，圍繞貨幣政策精準有力的總體思路靈活開展貨幣政策調控。再次，從經濟基本面和匯率的關系看，在部分經濟體經濟面臨衰退風險的情況下，我國經濟基本面向好有助于穩定人民幣匯率。

從不利的方面看，國外部分經濟體面臨經濟衰退風險將減少對我國的出口產品需求。就經濟分析而言，即使不考慮經濟衰退問題，由于歐美央行等快速收緊貨幣政策，居民承擔較高的利息支出，房貸償還壓力加大，居民消費受到限制，對我國出口商品需求減少，具體表現為以美元計價的我國出口總額當月同比在2022年四季度連續為負值。面對經濟衰退風險，將加大國外對我國出口商品需求的下行壓力，從外圍增大我國穩增長壓力。與此同時，在匯率方面，通過擴大出口和穩定經常賬戶順差穩定人民幣匯率的壓力增大。

對此，我國需要在認真研判的基礎上采取靈活應對措施，推動經濟運行整體好轉。

首先，加強對部分經濟體經濟衰退風險的研判。就目前的情況看，還要持續研判經濟衰退風險本身的發展態勢對我國的后續影響，并在此基礎上更有針對性地采取措施。

其次，著力做好擴大內需工作。在投資方面，落實好房地產穩定政策以推進房地產領域風險有序釋放的同時，著力增加對高端制造業、基礎設施重大項目投資。

在消費方面，重點從營造消費場景，增加居民就業，改善居民預期等方面發掘消費潛力。

再次，做好風險管理。我國需要關注外匯市場、股票市場、債券市場等金融市場領域風險，制定風險應對預案，以靈活應對可能發生的國際金融市場大幅震蕩。

* 本文僅代表作者個人觀點，不代表其所在機構觀點。

作者：婁飛鵬，研究員，國家信息中心博士后，中國郵政儲蓄銀行

原文《經濟衰退風險、貨幣政策轉向與匯率變化》全文將刊載于中國外匯交易中心主辦《中國貨幣市場》雜志2023.02總第256期。