自從實行全面注冊制以來，新股發行周期有所加快。相比之下，部分企業漫長的IPO之路顯得格外醒目。

2022年5月，廣東力王新能源股份有限公司（下稱“力王股份”）的IPO申請被受理，擬于北交所發行上市，此后接連收到兩封來自北交所的問詢函。今年4月6日，公司才提交了對于第二輪問詢的回復。截至目前，力王股份仍處于問詢進程中，距離其申請被受理，已經過去了整整一年的時間。

而伴隨著力王股份整個IPO進程的，還有實控人李維海、王紅旗的股權糾紛案，目前此案二審正在審理中。

(資料圖片僅供參考)

另外，結合公司產品結構和經營模式來看，公司未來發展與增長性或許存在一定的隱憂。

圖片來源：力王股份官網

尚不明了的股權糾紛

截至招股書簽署日，李維海持有公司2756.30萬股股份，占公司股本總額的40.53%；王紅旗持有公司2746.10萬股股份，占公司股本總額的40.38%，該二人合計持有公司5502.40萬股股份，合計占公司股本總額的80.92%，為力王股份的共同實際控制人。目前李維海擔任公司董事長，王紅旗擔任公司副董事長、總經理。

但當我們把目光轉向公司設立之初，會發現上述二人的名字并不在出資人名單之中。

招股書顯示，2001年，東莞市力王電池有限公司（下稱“力王有限”）設立，注冊資本65元，其中王宏群出資25萬元，持有38.50%股權；何泰華出資25萬元，持有38.50%股權；沈改蘭出資15萬元，持有23%股權。

雖然彼時何泰華、王宏群被登記為力王有限的股東，但其各自對公司的25萬元出資實際來源于李維海、王紅旗，而何泰華系李維海姐姐的兒子，王宏群則為王紅旗的弟弟。公司解釋稱，這是系力王有限籌備設立時，李維海、王紅旗雖已離開原任職單位，但人事關系解除手續未同時辦理完成，擔心以自己的名義設立公司，不利于辦理與原任職單位的離職手續，故委托他人代為設立并持有股權。

2003年和2004年李維海、王紅旗先后與彼時的股東解除了代持關系，并且在2004年4月5日，另一位代持人沈改蘭與李維海、王紅旗分別簽訂《股權轉讓合同》，將自己所持力王有限7.5萬元出資額轉讓給二人。

但在2021年2月，沈改蘭一紙狀書將李維海、王紅旗告上法庭，要求二人各返還公司12.5%的股份，理由是對2004年4月5日涉及向李維海、王紅旗轉讓東莞市力王電池有限公司股權的《股權轉讓合同》并不知情。值得一提的是，據招股書，沈改蘭最初實際持股其實只有23%，但公司在進行工商變更登記手續時，誤將沈改蘭持股比例登記為25%。

在深圳市羅湖區人民法院、深圳市福田區人民法院此前的判決中，一致駁回了原告沈改蘭的全部訴訟請求。但由于沈改蘭不服一審判決，進一步向深圳市中級人民法院提起上訴，目前二審正在審理中。

力王股份在回復北交所的問詢函中稱，上述股權訴訟糾紛不會導致公司實際控制人的變化。但若二審判決支持沈改蘭訴訟請求或作出與一審不同的判決，可能會對本次發行造成不利影響。

鋅錳電池毛利率波動大

根據力王股份招股書內披露的業績表現來看，公司未來發展也不容樂觀。

根據招股書，我們可以看到，力王股份的主營業務構成非常簡單，主要是對環保鋅錳電池和鋰離子電池進行生產、研發和銷售。公司擁有自主品牌“Kendal”。

其中，鋅錳電池就是俗稱的“干電池”，是日常生活中最為常見的電池。根據電解液和工藝的不同，鋅錳電池主要分為碳性鋅錳電池電池和堿性鋅錳電池。

由于碳性鋅錳電池生產技術成熟、性能穩定且售價相對便宜，因此主要應用于遙控器、手電筒和玩具等小型電子設備。而堿性電池具有工作電壓高、內阻低等優點，主要適用于家用電器、智能家居用品和戶外電子設備等高耗能、高電流電子產品。高性能環保堿性電池無汞、無鎘、無鉛，對環境友好，可隨生活垃圾一起處理。

從我國鋅錳電池出口情況看，較為高端的堿性電池主要出口到歐、美、日等發達國家或地區，相對廉價的碳性電池主要出口到亞洲、非洲等地的發展中國家。

而相比于鋅錳電池，鋰離子電池屬于二次電池，也被稱為蓄電池，即電量耗盡之后可以再次充電使用。且鋰離子電池是二次電池技術中能量密度較高、綜合性能較好的電池，目前主要應用于手機、筆記本電腦和智能穿戴設備等產品。

2019-2021年度（下稱“報告期”），力王股份分別實現營業收入3.32億元、4.02億元、4.69億元，呈上升趨勢，但公司整體規模與同行相比差距較大。根據公開資料，2019年虎頭電池實現營業收入64.79億元，南孚電池、長虹能源分別實現營收31.61億元、30.71億元；2021年，就連和力王股份處于行業同一梯隊的恒威電池也實現營收5.47億元，略高于力王股份。

從公司主營業務構成來看，鋅錳電池依舊是公司營收的主要來源。

報告期內，鋅錳電池營收占比分別為82.16%、82.39、76.86%，分別實現銷售收入2.72億元、3.31億元、6.89億元，呈上升趨勢。但作為較早入局鋅錳電池賽道的企業，這一數字并沒有那么令人滿意。公開資料顯示，2021年，長虹能源依靠鋅錳電池實現營業收入12.79億元，野馬電池的鋅錳電池業務營收為11.51億元，差距較為明顯。

而且，根據招股書，公司鋅錳電池業務的毛利率也出現了下滑趨勢。報告期內，公司堿性電池毛利率為24.26%、30.89%、23.34%，碳性電池毛利率為14.41%、18.56%、10.68%。面對大幅波動且出現下滑趨勢的毛利率，公司解釋稱，這是由于原材料采購價格大幅上漲及新冠疫情影響所致。

而據記者觀察，公司鋅錳電池的毛利率與同行差距較大。

首先就行業而言，鋅錳電池在國內的生產工藝已經較為成熟，市場格局趨于穩定。全球范圍內，金霸王、勁量、雷諾威、松下等國際知名品牌在歐洲、美國、日韓等發達國家和地區占據了較大的市場份額。從國內來看，只南孚電池一家，市占率就高達80%，行業發展接近“天花板”。

其次，就生產模式而言，力王股份的鋅錳電池以OEM（一種代工生產方式）為主，自有品牌銷售為輔。報告期內，公司鋅錳電池銷售收入中超7成的收入來自OEM銷售，自有品牌銷售收入占比不足3成。

但相比自有品牌來說，代工模式銷售溢價較低，整體毛利率也相對較低。同時，由于力王股份自有品牌市場投入不足，銷售規模偏小，相比國內市場上其他電池品牌，其自主品牌“Kendal”的行業知名度并不高。

對比亞錦科技來看，其依靠自有品牌南孚電池，實現遙遙領先的毛利率水平。2019年度、2020年度及2021年上半年，堿性電池毛利率水平均在50%以上，碳性電池的毛利率也基本接近40%。

電子煙能否“救命”

結合招股書來看，力王股份此前就已經意識到鋅錳電池市場即將飽和，于是有意擴大公司產品版圖。按照“內生增長不行轉外延并購”的理念，公司在2016年對金輝電源進行收購，自此將業務體系擴展至鋰離子電池市場。

報告期內，公司的鋰離子電池銷售收入分別為4457.18萬元、5785.72萬元、9870.46萬元，收入占比已由2019年的13.45%上升至2021年的21.16%，成為第二大主營業務。

首先，這一數值對比同行來說，仍有較大差距。長虹能源的鋰電池業務在2017年只有509.70萬元，但在2018年并入上市公司后，營收增至2.33億元，且增長快速，2020年營收達到7.41億元；并且在2021年上半年實現收入7.74億元，超過2020年全年的鋰電池業務收入。

長虹能源2017-2021年度中期營業收入構成

其次，力王股份的鋰離子電池增速迅猛的主要原因，要歸功于電子煙市場的快速發展。報告期內，力王股份鋰離子電池收入中超9成來自電子煙領域，2021年公司來自深圳市漢清達科技有限公司、深圳市格林韻達科技有限公司的收入占當期鋰離子電池收入的78.19%。據悉，漢清達是韓國和俄羅斯最大的電子煙生產商、美國第三大電子煙生產商。

但就國內和國際環境來看，電子煙行業的發展前景似乎都不容樂觀。

就國內電子煙市場來說，目前我國電子煙消費市場滲透率較低，一方面與國內傳統文化、煙草制品消費習慣，以及人們健康水平意識提升有關。另一方面，監管的加強也讓我國電子煙市場未來發展面臨較大風險。

2022年3月11日，國家煙草專賣局發布《電子煙管理辦法》，并于同年5月1日正式施行。2022年4月12日，國家市場監督管理總局、國家標準化管理委員會發布《電子煙》強制性國家標準，于同年10月1日起實行。

國際上，電子煙似乎也不像之前那般“受歡迎”。此前歐盟公民（ETHRA）組織表示，除非電子煙用戶和尼古丁袋、CBD和加熱煙草產品的使用者現在發出自己的聲音，否則他們可能會面臨更多不受歡迎的規定——包括口味和在線銷售禁令、最低年齡增長以及互聯網廣告禁令。

而美國目前已經有五個州禁止銷售調味煙草，包括：加利福尼亞州、馬塞諸塞州、新澤西州、紐約州、羅德蘭島州。