摘 要

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截至8月2日，美國、中國10年期國債收益率達4.025%、2.694%，兩者收益率曲線倒掛進一步加深

文｜康愷

美國債務危機落幕兩個月后，國際評級機構惠譽宣布將美國信用評級從AAA的最高等級降至AA+。

當地時間8月1日，惠譽表示，美國反復出現債務上限政治僵局，常常拖到最后一刻才有解決方案，削弱人們對美國財政管理能力的信心。

惠譽發言人稱，導致這一決定的因素有很多，治理是惠譽的一個重要考慮因素。過去20年來，美國政府治理不斷惡化，政治兩極分化加劇，導致在債務上限問題上一再采取邊緣政策。

市場受此影響明顯。8月2日，亞太股指創下近一個月來最大跌幅。截至當日收盤，上證指數報3261.69點，下跌0.89%；深證成指報11104.16點，下跌0.35%；創業板指報2218.57點，下跌0.24%。港股方面，香港恒生指數報19517.38點，下跌2.47%；恒生科技指數報4388.77點，下跌3.29%。

在其他市場，10年美國國債收益率走高，并一直維持在4%上方。不僅如此，美元指數亦震蕩上行。截至8月2日18時，10年美國國債收益率報4.023%，美元指數報102.23。同日，人民幣兌美元中間價報7.1368元，較上日的7.1283元跌85點，創7月25日以來新低。同日，在岸人民幣兌美元匯率曾一度跌至7.1877，截至8月2日18時報7.1789。

思睿集團首席經濟學家洪灝認為，如果惠譽下調美債評級只是在表達自己的政治意見，也沒有提出更多的新的信息，那么市場不應該受到太多困擾。反之，如果市場認為美債評級下調使風險溢價上升，那么美債收益率反而將因此下降。

澳新銀行中國資深策略師邢兆鵬表示，短期來看，市場的風險情緒將被點燃，這將推動資金流入避險資產。中長期來看，美債收益率將上升，這將使資金有流出包括中國在內新興市場的傾向。“與12年前比，中國與國際金融市場的聯系日益加深，如果美國信用評級下調的影響持續，中國市場受波及的可能性較大。不過，目前來看，美債危機其實已結束，市場當前僅是情緒反應，未來美元指數、美債收益率都將回落。”

短期避險情緒升溫

這是時隔12年后美國第二次遭遇信用評級下調。2011年8月，國際評級機構標準普爾歷史性地將美國主權信用評級由最高的“AAA”降到“AA+”，前景展望為負面，這一舉動擊破了美國國債“零風險”的神話。兩次調降評級的背景較為一致，均與美國國會經歷的債務上限對峙有關。

惠譽表示，下調評級反映出美國未來3年預計會出現財政惡化，以及整體政府債務負擔高企且不斷增長。預計2023年美國政府總赤字占國內生產總值（GDP）的比例將從2022的3.7%升至6.3%。政府赤字料將上升，原因包括聯邦政府收入周期性減少，新的支出計劃，以及更高的利息負擔。

惠譽還預測，信貸條件收緊、商業投資減弱以及消費放緩，將導致美國經濟在今年四季度和明年一季度陷入輕度衰退。

在中國社科院世經政所全球宏觀經濟研究室主任、九方智投首席經濟學家肖立晟看來，美國主權信用評級再度被下調，雖然表面上看對美國國債是利空因素，但短期來看，市場的避險情緒有可能被觸發。AA+評級意味著美國仍被有”很強”的償債能力，這暗示人們仍將美國視作安全的投資地點，這或將推動美債收益率下降，美股走弱。

邢兆鵬則表示，從短期匯率市場看，目前市場的表現有可能再現“微笑曲線”的走勢。所謂美元微笑曲線，即當美國經濟強和經濟弱時，美元均傾向于走強，前者是因為看好美國經濟，后者則是避險需求升溫。美國經濟走勢平緩時，美元則傾向于走弱。

美國信用評級被下調，短期市場避險情緒升溫，這在12年前已有例證。2011年8月8日，在標準普爾下調美國信用評級后，美股三大指數當日跌幅均達5%-7%，標普一個月內跌幅達15%，近半年后才收復失地。10年期美債收益率在兩個交易日內下降了近40個基點。

此后，亞太市場同樣全線下跌。2011年8月9日，中國香港恒生指數開盤重挫1280.87點，跌破20000點大關，跌幅為6.25%。上證指數暴跌3.79%，連續失守2600點、2500點兩大重要關口。

不過，在肖立晟看來，中長期來看，主權信用評級下調，仍將對美債市場造成明顯的負面影響。因為評級下降將導致美國國債投資者要求得到更高收益率，以彌補額外風險。公司債、抵押貸款債券（MBS）及其他類型貸款都是以美國國債為定價基準，這意味著各個層面的借款成本都將隨時間推移而上升，推升貸款及發債成本。

中國銀行研究院高級研究員王有鑫認為，中長期角度來看，美國信用評級被下調，表明市場對美債違約和美國財政狀況的擔憂上升，這將影響美債、美元的國際信用基礎，進而降低國際投資者對美債的長期持有信心。

美國證券行業和金融市場協會（SIFMA）估計，2011年美國信用評級遭下調，推高美國國債收益率0.7個百分點，從而導致公共債務融資成本增加約1000億美元。截至目前，美國國債市場規模達25萬億美元。

中美利差或進一步走闊

邢兆鵬認為，從對中國市場影響來看，美國主權信用評級下調，將推升美元債務的違約率，投資者因此將避免持有更多美元債務。受此影響，美債發行者和持有者不得不提高發債收益率，以補償風險溢價，這將帶動中美利差進一步走闊。“如果中美利差進一步走闊，將可能加劇資本流出中國市場的風險，形成資本外流，進而使人民幣匯率承壓。這些情況還有可能形成正反饋，加劇這一趨勢。”他說。

邢兆鵬還表示，與2011年相比，中國與國際市場的金融聯系逐步加深，境外投資者持有中國股、債份額進一步上升。這意味著，境外投資者將有更多渠道，通過跨境資本流動的形式影響中國市場。

截至8月2日，美國、中國10年期國債收益率達4.025%、2.694%，兩者收益率曲線倒掛進一步加深。從外資持股情況來看，截至8月2日收盤，北向資金結束連續6個交易日凈買入的趨勢，全天凈賣出50.19億元，其中滬股通凈賣出33.79億元，深股通凈賣出16.40億元。

從存量市場來看，中國央行發布的公告顯示，截至2023年5月末，境外機構在中國債券市場的托管余額為3.25萬億元，占中國債券市場托管余額的比重為2.2%。另據Wind（萬得）數據顯示，目前北向資金累計持股市值約2.41萬億元。

8月1日，中國央行、中國國家外匯管理局下半年工作會議表示，密切關注跨境資金波動情況，加強宏觀審慎管理和預期引導，保持人民幣匯率在合理均衡水平上基本穩定。推動銀行健全匯率風險管理服務長效機制，加強對重點主體匯率避險支持。

從中長期的影響來看，肖立晟認為，美國主權信用評級被下調，如果導致美債收益率下行、價格上漲，也有可能在一定程度上影響中國減持美債的進程。

美國財政部數據顯示，2013年至今，中國持有的美債規模從高點不斷下降。截至5月，中國持有的美債規模已降至8467億美元，較2013年的高點減少約36%。

不過，高盛在其最新研報中表示，美國政府信用評級下調并不會導致大量的美債持有者被迫出售美債。2011年，標準普爾下調了美國國債評級，雖然對當時市場情緒產生了重大負面影響，但并沒有出現明顯的強制拋售，國債仍是一種非常重要的資產類別。

此外，中信證券首席經濟學家明明則表示，目前，較多國家已經開始了去美元化進程，此次美國信用評級下調或一定程度加快去美元化趨勢。但在美國經濟仍較強勁增長的背景下，此次惠譽下調評級對于美元的影響整體或偏有限，美元仍具有不可替代性。