經(jīng)營業(yè)績高速增長的皖維高新(600063.SH)暗藏隱患。

根據(jù)業(yè)績快報，2021年度，皖維高新實現(xiàn)營業(yè)收入81.02億元，同比增逾10%，歸屬于上市公司股東的凈利潤(簡稱凈利潤)9.65億元，同比增長約58%。

記者發(fā)現(xiàn)，這一增速與2020年度持平，延續(xù)2018年以來的高增長。然而，去年四季度，其凈利潤為2.44億元，同比不僅沒有高速增長，反而低于上年同期。

2月10日晚間，皖維高新拋出一份并購預案，公司擬向控股股東安徽皖維集團有限責任公司(簡稱皖維集團)等股東收購安徽皖維皕盛新材料有限責任公司(簡稱皖維皕盛)100%股權(quán)。

本次關(guān)聯(lián)交易存在利益輸送爭議。交易總價為7.95億元，較標的公司凈資產(chǎn)增值超過3倍，而在發(fā)行股份支付之時，發(fā)行價格折價率約26%。此外，本次交易還向皖維集團配套募資約1.99億元，定增價格也存在折價約22%的現(xiàn)象。

與高溢價對應的是業(yè)績承諾，標的公司承諾未來三年凈利潤合計不低于2.20億元，相較于7.95億元的交易價格，承諾并不算高。未來，標的公司能否成為皖維高新的業(yè)績增長點，有待時間檢驗。

關(guān)聯(lián)并購以期增強盈利能力

皖維高新希望借助并購，維持經(jīng)營業(yè)績高速增長。這一愿望能否順利實現(xiàn)，還是個未知數(shù)。

近幾年，皖維高新實現(xiàn)了經(jīng)營業(yè)績高速增長。2017年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入47.06億元、凈利潤0.85億元，2018年至2020年，其實現(xiàn)的營業(yè)收入分別為58.57億元、63.56億元、70.54億元，同比增長24.47%、8.52%、10.97%。與增速呈放緩趨勢的營業(yè)收入相比，凈利潤增速要快很多。這三年，公司實現(xiàn)的凈利潤分別為1.30億元、3.85億元、6.11億元，同比增長52.61%、195.90%、58.77%，均為高速增長。

wind數(shù)據(jù)顯示，這三年，皖維高新并未借助資產(chǎn)并購、出售資產(chǎn)等途徑推動凈利潤高速增長。

今年1月25日，皖維高新發(fā)布的2021年度業(yè)績快報顯示，公司實現(xiàn)營業(yè)收入81.02億元，同比增長14.87%，凈利潤9.65億元，同比增長57.94%。營業(yè)收入增速略高于2020年，凈利潤增速與2020年持平。

從單個季度看，去年一二三季度，公司實現(xiàn)的營業(yè)收入分別為17億元、20.53億元、24.33億元，同比增長43.67%、36.01%、24.09%。對應的凈利潤為1.29億元、3.51億元、2.41億元，同比分別增長163.47%、115.61%、58.43%。三季度業(yè)績增速明顯放緩。

對比業(yè)績快報及三季報，四季度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入19.16億元、2.44億元，同比變動幅度為-20.17%、-1.61%。營業(yè)收入、凈利潤雙雙出現(xiàn)下滑。

皖維高新主要從事系列聚乙烯醇、高強高模PVA纖維、超高強高模PVA纖維、環(huán)保水泥。2021年度，量增價漲是公司凈利潤高速增長的重要原因。

在三季度爆出業(yè)績高增長風險后，2022年，皖維高新面臨著維持高增長的巨大壓力。在這一形勢下，公司采取了外延式并購策略，以圖增利。

根據(jù)并購預案，皖維高新擬收購皖維皕盛100%股權(quán)。公司稱，皖維皕盛專業(yè)從事PVB中間膜研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，提供建筑級PVB中間膜、汽車級PVB中間膜等系列產(chǎn)品，產(chǎn)品出口到阿根廷、秘魯、巴拉圭、印度等國家或地區(qū)。公司將其收購后，將實現(xiàn)PVB樹脂向下游產(chǎn)品線的縱向延伸，拓寬產(chǎn)品系列，提升市場占有率，改善資產(chǎn)質(zhì)量。

此外，公司一直是標的公司重要的原材料供應商。本次交易完成后，有助于優(yōu)化業(yè)務結(jié)構(gòu)和盈利能力，提高公司可持續(xù)發(fā)展能力。

數(shù)據(jù)顯示，2020年、2021年，皖維皕盛實現(xiàn)的凈利潤分別為1645.90萬元、1842.19萬元，扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(簡稱扣非凈利潤)分別為1520.71萬元、1707.41萬元，2021年的凈利潤、扣非凈利潤同比增速在12%左右，增速并不快。

本次收購，業(yè)績承諾為，2022年至2024年，標的公司不低于4616.54萬元、8151.96萬元、9445.09萬元，同比增速分別為150.60%、76.58%、15.86%。雖然2024年凈利潤承諾數(shù)同比增速大幅放緩，但仍然高于2021年度增速。

市場質(zhì)疑，2022年凈利潤同比增速高達1.5倍，如果沒有特殊因素，標的公司要想如期實現(xiàn)絕非易事。基于此，借助并購皖維皕盛以維持凈利潤高速增長，還只是一個愿望。

溢價3倍收購折價發(fā)行合理性存疑

借助外延式并購推動業(yè)績高速增長的愿望，能否實現(xiàn)有待時間檢驗。而本次高溢價并購的目的，受到市場質(zhì)疑。

本次交易是一次關(guān)聯(lián)交易。標的公司皖維皕盛成立于2015年5月8日，注冊資本1.20億元，其由皖維集團與浙江皕盛合資設(shè)立，皖維集團持股51.67%。

股權(quán)結(jié)構(gòu)變動顯示，2016年7月，浙江皕盛將其所持股份轉(zhuǎn)讓給皖維皕盛的經(jīng)營管理層等自然人。2020年4月，皖維皕盛發(fā)生第二次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，風投公司安元創(chuàng)投通過受讓13名自然人股東所持股權(quán)，躋身第二大股東之位，持股比為13.92%。

截至目前，皖維集團以51.67%的持股比例為皖維皕盛控股股東，皖維集團也是上市公司皖維高新的控股股東，持股比例為30.74%。因此，本次收購構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。

本次交易存在高溢價。以2021年12月31日為評估基準日，皖維皕盛評估基準日經(jīng)審計的凈資產(chǎn)賬面價值約為1.91億元，評估值為7.94億元，評估增值約為6.03億元，增值率316.20%。經(jīng)協(xié)商，本次交易價格為7.95億元，略高于評估值。

如果本次交易順利完成，皖維高新將新增商譽6.03億元。

上述交易參照的是采用收益法評估結(jié)果，而采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法評估，標的公司100%股權(quán)評估值則約為2.69億元，較收益法評估值低5.25億元，以收益法評估結(jié)果接近資產(chǎn)基礎(chǔ)法評估值的3倍。

皖維高新披露的交易預案稱，采用收益法評估值作為參照具有合理性，皖維皕盛經(jīng)過多年發(fā)展，其管理和技術(shù)團隊、銷售和采購渠道已形成，取得了聚乙烯醇縮丁醛(PVB)膠片生產(chǎn)加工技術(shù)、汽車級PVB膠片生產(chǎn)技術(shù)、PVB隔音片的生產(chǎn)技術(shù)，已形成從生產(chǎn)技術(shù)到工藝裝備、從標準到專利的全方位技術(shù)領(lǐng)先優(yōu)勢。收益法對企業(yè)未來的預期發(fā)展因素產(chǎn)生的影響考慮比較充分，評估結(jié)果不僅考慮了已列示在企業(yè)資產(chǎn)負債表上的所有有形資產(chǎn)和負債的價值，同時也考慮了資產(chǎn)負債表上未列示的人力資源、營銷網(wǎng)絡(luò)、較為穩(wěn)定的客戶群、經(jīng)營理念以及公司技術(shù)研發(fā)水平、市場開拓能力、管理水平等因素未來的綜合獲利能力對企業(yè)價值的影響。

采用收益法評估結(jié)果交易，是否真的具有合理性，尚需進一步檢驗。

本次交易，采用發(fā)行股份方式交易，發(fā)行價格為4.32元/股，這一價格較2月10日收盤價5.83元/股折價約26%。

高溢價收購向大股東收購、折價發(fā)行股份，因此，市場質(zhì)疑交易過程中存在利益輸送行為。

此外，本次交易還擬募集配套資金，定向發(fā)行對象為控股股東皖維集團，發(fā)行價格為4.52元/股，雖然略高于收購資產(chǎn)的發(fā)行價格，但也較2月10日的收盤價折價約22.47%。

K線圖顯示，去年9月9日，皖維高新股價達到9.98元/股，為近年來高點，此后，股價不斷回落，5.83元/股較其高點已經(jīng)跌去了約41.58%。且這一股價，與去年大漲前的2021年7月基本持平。

2月11日，皖維高新股價沖高回落，當日最高5.98元/股，最終收報5.73元/股，跌幅為1.72%。