21世紀經濟報道記者 楊坪 深圳報道

隨著全面注冊制規則正式落地，并購重組市場也迎來生態之變。

(資料圖片僅供參考)

就上市公司重大資產重組，中國證監會出臺了《上市公司重大資產重組管理辦法》、《公開發行證券的公司信息披露內容與格式準則第26號——上市公司重大資產重組》及相關配套證券期貨適用意見、監管指引；滬深交易所也出臺了《上市公司重大資產重組審核規則》。

21世紀經濟報道記者梳理發現，在全面注冊制改革下，監管層進一步明確重組審核和注冊流程、完善重組認定標準和定價機制、強化對重組活動的事中事后監管、進一步壓實獨立財務顧問責任。同時，交易所的重組審核規則也進行了相應的修訂，包括對規則適用范圍進行適應性調整、增加主板重組上市條件，明確快速審核機制，以及完善審核程序相關情形。

“這與注冊制的精神是吻合的，即開門辦審核，是一個審核理念的進步。”聯儲證券總經理助理尹中余說道，“注冊制最大的特點是以前我們向證監會報材料，現在向交易所報材料，不管是IPO、再融資還是并購重組，此次規則的修改，也把服務意識加上去了。”

審核效率大幅提升

注冊制下的重組規則，正在改變并購重組的市場生態。

在重大資產重組的“構成條件”上，相關規則在原先“購買、出售的資產在最近一個會計年度所產生的營業收入占上市公司同期經審計的合并財務會計報告營業收入的比例達到百分之五十以上”指標中，另外增加了“且超過五千萬元人民幣”的要求。

“上市公司重大資產重組的認定標準有所提高，未達到上述標準的交易將無需按照重組有關規定披露信息、履行內部決策程序，進一步降低上市公司交易成本。”滬上一家資深券商投行人士指出。

在發行股份的定價機制上，相關規則將上市公司為購買資產所發行股份的底價從不低于市場參考價的“百分之九十”調整為“百分之八十”。

“九折調整為八折，與發行股份再融資的底價折扣保持了一致，使此前一個重組里配套募集資金發行價格和購買資產發行價格折扣不一致的問題得到解決，也讓重組交易中市場各方談判空間變大。”前述滬上投行人士進一步表示。

為了進一步提升審核效率，監管層還明確對于符合“快速審核機制”條件的重組申請，可以減少問詢輪次和問詢數量；對于符合“小額快速審核機制”條件的重組申請，證券交易所重組審核機構不再進行審核問詢，可直接提交并購重組委員會審議。

“明確快速審核機制適用標準，對于符合條件的重組申請，可以減少問詢輪次和問詢數量，優化審核內容，提高審核效率。”前述投行人士進一步指出。

此外，華南一家主板醫藥行業上市公司董秘對21世紀經濟報道記者指出，其印象最深刻的關于并購重組制度的變化，還體現在完善審核程序的相關體驗，服務意識大大提高。

較典型的如明確預溝通機制，根據重組管理辦法規定，上市公司、獨立財務顧問和證券服務機構在發行股份購買資產方案披露后至申報前，首輪審核問詢發出后可以就重組審核業務問題或者事項向交易所重組審核機構進行咨詢溝通。

“以前在審核過程中如果遇到問題，溝通其實并不順暢，包括找到相關的審核人員，約見相關領導咨詢問題等。但現在，方案披露后即可與交易所進行咨詢溝通，進一步暢通溝通機制、提高項目審核效率。”該上市公司董秘說道。

借殼空間被進一步壓縮

一方面，相關規則提高上市公司重大資產重組的認定標準、調整發行股份的定價機制”、提升資本市場服務水平和監管效率等，但另一邊，企業重組上市的條件卻進一步增加，借殼空間被進一步壓縮。

全面注冊制改革背景下，監管層強調企業重組上市過程中，上市公司擬購買的標的資產應符合相關板塊的定位，以及證券交易所的具體條件，并且對主板標的資產的盈利水平有所提高。

如主板的重組上市標的資產的條件，參照首次公開發行上市條件，需滿足“最近三年凈利潤均為正，且最近三年凈利潤累計不低于1.5億元，最近一年凈利潤不低于6000萬元，最近三年經營活動產生的現金流量凈額累計不低于1億元或者營業收入累計不低于10億元”的指標。

“對于主板借殼上市來說，這個規則其實是很嚴格的，比如要求連續三年盈利不低于 1.5 億元，是其中的必要條件，而不是可選條件，之前下發的文件就明確了借殼等同于 IPO，二者是相符合的，這種情況下，滿足要求的企業會更加傾向于IPO，而不再嘗試借殼。”前述投行人士說道。

同時，規則還明確不同板塊的重組上市標的資產的要求，如借殼科創板企業的標的資產應當符合科創板定位，所屬行業應當與科創公司處于同行業或者上下游， 且與科創公司主營業務具有協同效應；借殼創業板的標的資產所屬行業應當符合創業板定位，或者與上市公司處于同行業或者上下游。

在華泰聯合證券相關人士看來：“注冊制下，各板塊上市公司的行業定位更加清晰明確，重組標的需要符合板塊定位，體現與上市公司的協同效應，因此，上市公司并購重組將更加突出產業整合邏輯。”

明確“現金重組”自律監管

除了優化并購重組相關規則之外，強化監管也是此次全面注冊制改革的重要內容。其中較典型的莫過于堅持問題導向，強化交易所“一線監管”職責。

21世紀經濟報道記者注意到，除對發行股份購買資產申請依法審核外，交易所還明確對“現金重組”項目的自律監管。

早年間，相關規定指出采用100%現金支付的并購無需中國證監會審核。因此，有部分上市公司通過舉債和自有資金進行跨界并購、高估值并購或高業績承諾的現金收購，既避免了稀釋原有股東股份，又繞開了監管部門審核。

針對這種情況，監管層在新的規則中打上了“補丁”，明確證券交易所可以針對“現金重組”項目通過問詢、現場檢查、現場督導、要求獨立財務顧問和其他證券服務機構補充核查并披露專業意見等方式進行自律管理，并就嚴重違反《上市公司重大資產重組管理辦法》等情形上報 證監會采取相關措施，防范和查處違規交易，切實維護上市公司和股東權益。

據前述投行人士分析指出：“以前上市公司現金收購只要在股東會或者董事會通過之后，就可以執行，不需要審批。所以很多人認為這是擦邊球，可以繞開證監會的監管。但現在，交易所可以通過現場檢查、問詢、獨立財務顧問發表意見等來阻止一些有問題的交易，實際上是賦予了監管層間接的審批權，但這并不是說監管部門濫權，現實中有部分企業又經常把大股份的交易拆細，用現金的方式來繞道，這個規則的目的是把這條路堵起了。”

不過，該投行人士認為此舉也無需過分擔心，“因為在這之前，交易所就意識到了這個問題，通過反復地問詢阻止這種‘繞道行為’，這次的規則只是明確了相關的安排而已。”