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文 |《財經》記者 鄒碧穎

編輯 | 王延春

防疫政策優化調整三個月以來，市場對2023年中國經濟的預期已經出現明顯變化。

在2月24日舉行的摩根大通圓桌媒體會上，摩根大通中國首席經濟學家兼大中華區經濟研究主管朱海斌介紹，摩根大通預測，2023年中國經濟增速為5.6%。從環比增速看，上半年會好于下半年，一季度環比增速（季調后折合年率）為7.0%，二季度7.4%，下半年會稍微放緩，三季度為5.5%，四季度為6.1%。預計2024年，中國經濟環比增速會逐漸穩定在5%左右。

從“三駕馬車”看，2022年，消費、投資、出口分別拉動經濟增長1.0、1.5、0.5個百分點。摩根大通判斷，2023年的消費和投資都會實現疫后復蘇正常化，預計消費對經濟的貢獻是4.1個百分點，投資是2個百分點。但與此同時，出口可能轉為負增長，預計下拉經濟0.5個百分點。

全國人均超額儲蓄3000元，報復性消費可能不大

2022年，消費低迷，社會消費品零售總額增速同比下降0.2%。當下，摩根大通預計，2023年中國實際消費增速大概為7%-8%。消費有望成為今年中國經濟疫后復蘇最主要的動力。

參考歐美經驗，疫情解封初期會出現報復性消費反彈，中國是否會重復這一路徑？在朱海斌看來，今年國內出現報復性消費的可能性并不大，更多是疫后消費的修復和正常化的過程。

他指出，與美國相比，一方面，中國的政策刺激側重于創造就業、提高居民收入；另一方面，中國居民更傾向于儲蓄而非消費。一組具體的對比數據是，疫情前，美國家庭儲蓄率平均在7%左右，2020年美國政府大規模發錢又缺乏消費場景，儲蓄率一度調升至16%，隨后不斷下行，最近已降至3%。而2020年前，中國的儲蓄率平均在30%左右，2020年為34%，2021為31%，2022年為33.5%。摩根大通判斷，今年中國儲蓄率會略高于29%，但是低于30%。

當下，中國居民儲蓄熱情高漲，今年1月，住戶存款增加6.2萬億元，創單月歷史新高。中國人民銀行發布的《2022年金融統計數據報告》顯示，2022年,住戶存款增加17.84萬億元，較2021年多增7.94萬億元，較2020年多增6.54萬億元，較2019年多增8.14萬億元。央行發布的《2022年第四季度城鎮儲戶問卷調查報告》顯示，2022年四季度傾向于“更多儲蓄”的居民占61.8%。

中國的超額儲蓄到底有多少？摩根大通近期的測算顯示，過去三年中國超額儲蓄大概有4.5萬億元，但分攤至14億人，人均3000多元，相當于1.1個月人均收入。此外，超額儲蓄的分布非常不均，城鎮居民人均的超額儲蓄大概在5000多元，相當于月收入的1.5倍。農村居民平均不到500元，相當于0.3個月的收入。預計超額儲蓄對消費有一定的提振作用，但會比較溫和。

朱海斌分析，超額儲蓄可能大部分集中于受疫情影響較小的高收入家庭。疫情三年，他們受抑制的奢侈品、旅游等消費，可能會迎來報復性反彈。但對于大部分的中低收入群體而言，其大部分消費復蘇仍會與宏觀經濟同步，隨著就業與收入預期的好轉，消費才會慢慢正常化。

朱海斌建議，政府可發放短期消費券或者現金，盡快針對中低收入家庭出臺一些消費刺激政策。同時他也指出，目前來看政策更可能針對特定的消費領域進行刺激，比如汽車、家電等。

房地產投資跌幅將收窄，警惕地方融資平臺風險

2022年，中國固定資產投資同比增長5.1%。摩根大通預計，2023年中國的投資會整體好于去年。不過從最近幾個月大宗商品價格的上漲幅度看，中國投資的復蘇會比市場預期要弱。

2022年，制造業投資、基建投資均是接近10%的增速。摩根大通分析，受高基數等因素影響，2023年制造業投資、基建投資增速均會在7%左右。制造業投資，一方面，與出口相關的投資可能明顯放緩。另一面，新能源、新能源汽車、高科技行業在過去兩年發展迅速，基數較高，增速也會有所放緩。2023年，新能源汽車有20%-30%的成長空間，增速仍然很高。

基建投資很大程度上取決于財政支持力度。2022年3月，第一批地方政府專項債是3.65萬億元，到8月又追加5000億元，再加上2021結存留用的1萬多億元——實際上，2022年專項債的整體支持規模在5.2萬億元左右，比2021年實際專項債使用量（2.5萬億元）大概翻了一倍。摩根大通判斷，2023年專項債規模為3.9萬億，比正常年份要高，但會比2022年少。

房地產備受海外投資者關注。2022年11月，中國房地產政策明顯轉向，金融支持房地產市場平穩健康發展十六條發布后，開發商融資難問題得到了明顯緩解。此后，信貸、股票市場、債券市場、私募股權等方面支持政策不斷。朱海斌介紹，過去11個月，中國房價從高峰到低谷大概下跌3%左右。2023年1月，房價開始環比企穩。摩根大通預計，2023年一季度，房地產市場活動仍然會下降，但二季度可能會出現底部的環比企穩，到2023年下半年出現環比上升勢頭。

摩根大通判斷，2023年，房地產投資增速仍會下跌4%-5%左右，但降幅較去年會明顯收窄。

同時，朱海斌指出，過去兩年，中國房市低迷不僅因為政策收緊、周期性下調，更深層次的結構性原因是住房需求結構性下滑。土地財政模式已難維系，地方政府融資平臺的資產負債表壓力也較大。當下，地方政府融資平臺風險在上升，但不會很快激化。此外還應區別看待地方融資平臺的風險，這涉及其自身的資產負債表情況，也牽涉地方政府的財政狀況，還與地方融資平臺投資項目的戰略重要性相關。

朱海斌指出，要避免債務對經濟體系形成重大沖擊，首先短期應避免出現流動性風險，盡量將還本付息的利率水平控制在企業能負擔的水平之內。另一面，宏觀層面需要保持一定的經濟增速，確保資產產生足夠的收益，以此規避信用風險。這是最終緩解債務問題的根本手段。

2023年出口或將負增長，美國明年有望降息

對于2023年中國出口的表現，目前市場預期有所分化，摩根大通的判斷相對謹慎。

朱海斌認為，一方面，2023年歐美經濟整體趨勢向下。今年，來自歐美日的商品需求、進口需求會相對放緩，這是中國出口的不利因素。歐洲方面，2022年暖冬、天然氣價格暴跌，歐洲經濟情況有所緩和，預計今年可以避免負增長。而美國方面，摩根大通預計美聯儲會在今年3月、5月分別再加息25個基點，達到5.25的聯邦基金利率。金融收緊后，美國經濟可能在今年四季度和明年一季度出現連續兩個季度較為輕微的負增長，所謂“技術性衰退”。摩根大通美國團隊判斷，美聯儲可能要到明年二季度才會開始降息。

另一方面，過去兩年，中國出口在全球市場份額占比從13%增加至15%以上，2023年預計會在14%以下。報道顯示，許多港口的集裝箱和貨輪是空的，這反映出2022年9月、10月以后，中國出口面臨較大的壓力。作為對比參照系，韓國、中國臺灣的出口數據也在急劇下滑。

匯率方面，摩根大通判斷，今年人民幣匯率整體表現會相對平穩，到2023年末，人民幣兌美元匯率可能為6.75左右。中國經濟增長勢頭向上，歐美向下，對人民幣利好。但同時，中國出口下跌、服務貿易逆差重新擴大，則是人民幣的承壓因素。過去幾年，疫情出行不便，中國與海外游相關的服務貿易逆差較疫情前每年縮小了1200億至1500億美元，今年估計服務貿易逆差會明顯拉大。此外，商品貿易的順差還會減少，今年預計經常項目順差在1800億美元左右，而去年是4000多億美元。

朱海斌指出，2023年中國經濟面臨大的問題是外需走弱。以往，中國的經濟政策以刺激投資與生產端為主。中國制造的出口表現好，企業的收入就會增加，從而進一步擴大生產、提高就業、增加國民收入，繼而帶動國內需求、實現政策傳導的正向循環。今年外需大概率走弱，如果內需沒有得到充分釋放，企業缺乏提高投資與生產的意愿，循環鏈條就會斷裂。

朱海斌建議，政府應考慮針對家庭部門采取直接的紓困政策，發放消費券、現金或數字人民幣。尤其針對受疫情影響比較嚴重的中低收入家庭，可以考慮全國層面的消費券或現金發放。盡管消費券是一次性、單次脈沖的經濟支持，但可以把政策傳導環節打通。

對于2023年的財政政策，朱海斌判斷，力度會比去年減弱，廣義財政赤字大概比去年低1.2個百分點。摩根大通預計，政府赤字率為3%，專項債額度為3.9萬億元。但由于防疫成本下降、大規模減稅降費的空間縮減，可以省出相當大的財政資金轉為他用。一方面，涉及高新技術、綠色低碳或制造業升級的基建投資值得關注。另一方面，行業性的消費刺激政策也值得期待。