作者：格隆匯 責編：張健

【資料圖】

亂世買黃金，一點也沒錯。

硅谷銀行破產引發美國銀行業大面積動蕩，風險很快傳染至歐洲，167年歷史的瑞信最終以30億瑞郎的屈辱價格被瑞銀收購。危機期間，黃金資產受到市場追捧，COMEX黃金期貨價格從3月初的1800美元在短短幾個交易日內一度飆升至突破2000美元，逼近2020年8月創下的歷史紀錄。

黃金持續上漲徹底點燃了民間投資金條的熱情。線下黃金店，人流攢動，更有廣州一夫婦一次性掃貨70萬元黃金登上新聞熱搜。除了中國大媽出手，其實全球央行從去年開始就大規模爆買黃金，不曾停歇。

2022年，全球央行總購買量高達1136噸，較2021年的450噸翻了1倍還要多，創下55年來新高。今年1月，全球央行再度爆買77噸，較去年12月環比暴增192%，超過了過去10個月連續凈買入的20-60噸范圍內。

1月末，中國黃金儲備達到6512萬盎司，較去年12月末增加48萬盎司，連續3個月增持黃金，增持規模高達248萬盎司。而在2022年11月之前的3年，中國官方黃金儲備一直處于“按兵不動”狀態。除了中國，新加坡1月將黃金儲備猛增至640萬盎司（約合199噸），激增了30%。這是新加坡歷史上第二大月度黃金購買，上一次還是1968年從南非購買了100噸黃金。

那么，問題來了，全球央行為何會持續爆買黃金？國際金價接下來又會如何演繹？

01 爆買背后

俄烏沖突爆發后，美國悍然凍結俄羅斯6000億美元的外匯儲備，讓全球大為震驚，一定程度上加劇了全球央行對于美元資產的不信任。全球外匯儲備以配置美債為主的大格局已經悄然發生變化。

2022年，日中兩大債主分別減持美債2245億美元、1732億美元。除此之外，法國、沙特、以色列等數十個國家同樣拋售大量美國國債。今年1月，中國持有美債規模僅有8594億美元，已經連續第10個月低于1萬億美元大關，較去年12月繼續減少77億美元，為連續第6個月減持，創下2009年5月以來最低點。

為了避免重蹈俄羅斯覆轍，加速去美元化已呈大勢，降低美債規模，進行資產配置多元化將會是必然。而黃金作為歷來硬通貨，自然也是央行們的重要選擇之一。

從更長遠視角來看，減債增金還可以降低倘若美國債務危機爆發的風險敞口。因為黃金不同于信用貨幣資產，它沒有違約風險，且全球公認。

目前，美國政府債務已經高達31.4萬億美元。去年美國為債務支付了高達8530億美元的利息，而疫情之前的幾年僅只有4000-5000億美元。2023年，美國國債收益率仍然處于絕對高位，債務利息支出可能會超過1萬億美元。如果2024年利率維持在4%左右，那么利息支出可能會達到1.2萬億美元以上。

然而美國財政屢屢入不敷出，去年全年大幅赤字1.4萬億美元。如果按照每年赤字超過1萬億的水平來估算，到2024年債務利息支出就將占到財政收入的25%。這其實就是標準的債務龐氏騙局。要讓這個游戲持續下去，美國就需要不斷發債讓人來接盤，而現在大多海外投資者不僅不愿意接盤反而持續減持美債。債務游戲還能玩多久，其實大家心里都沒底。

此外，美聯儲能否堅守自己的信譽，將通脹壓回2%的目標之內，外界頗為疑慮。從2021年3月開始，美國高通脹依舊持續了24個月，依舊高燒不退。截止今年2月，CPI同比依舊高達6%，服務通脹粘性十足，且這還是去年至今大幅加息425個基點，以及縮表數千億美元的大背景下取得的。

過去很多年，全球依靠著俄羅斯廉價能源以及中國廉價商品，讓通脹保持在2%的低水平。但俄烏沖突之后，貿易全球化朝著解體的方向去演化，多國均開啟了冗余供應鏈模式，再也不是過去及時生產模式，全球生產效率趨于下行。從這個維度看，美國僅依靠加息讓其回歸到2%其實比較困難，更有一定可能是陷入1970年代的滯漲泥沼。

美國銀行在3月10日-3月16日做了一份調查，對象是244名基金經理，他們管理著共計6210億美元的資產。其中，約88%的基金經理也預計，未來12個月內美國經濟都將面臨滯脹風險。

美國通脹持續高企，且難以回歸至2%，美元實際購買力大幅下降。為此，全球央行大幅增持黃金這種硬貨幣，也有保值抗通脹的目的。

基于以上種種原因，全球央行增購黃金的態勢料在很長一段時間內會持續。這對于金價的上漲其實是一個潛在的重要驅動力量。

02 金價怎么走？

主導金價走勢有兩大因素——通脹預期、名義利率。黃金作為歷來抗通脹的利器，理解起來也比較簡單，就是通脹預期上行，金價傾向于上漲，通脹預期下行或出現通縮，金價趨向于下行。還有一個因素，就是名義利率（10年期國債收益率），即所謂的機會成本。當名義利率下行，金價會趨向于上行，反之亦然。把兩個因素放在一起來看，就是實際利率，即名義利率-通脹預期。當實際利率上行，金價下行，反之亦然。

本輪金價從去年11月初的1600美元一路上漲至今，大邏輯就是實際利率持續下行。為何？因為10月份通脹出現拐點，市場交易美聯儲貨幣政策會逐步放慢加息，10年期國債收益率見頂后趨向回落，名義利率下降，通脹預期（5年期）變化不大，帶動實際利率見頂回落。

2月初到3月初，金價有一波不小回撤，主要邏輯就是1月美國通脹數據超預期，且勞動力市場緊張，加之鮑威爾強硬的放鷹姿態，讓市場交易加息節奏會再度提升至50個基點，從而導致該期間實際利率走高。不過，后來伴隨著硅谷銀行破產引發歐美銀行業危機，導致市場預期終端利率會大幅下降，且押注年底前會大幅降息。這驅動著黃金又快速步入上漲通道來。

接下來，黃金又會如何演化？我們還是回歸到最基礎的定價上來。

第一，美債收益率怎么走。面對高通脹以及銀行業危機，美聯儲陷入兩難境地。據最新CME“美聯儲觀察”，3月加息25個基點的概率為87.1%，到5月累計加息50個基點的概率為60.5%。相比硅谷銀行出事之前，市場已經大規模壓降了終端利率的高度。現在，美聯儲政策目標不再是只瞄準通脹，而是會在通脹與金融穩定之間取得平衡。但無論如何，本輪美聯儲加息已經步入了尾聲，美債價格見底趨勢性上漲，美債利率會趨勢性下降，雖然中途會有波折。

第二，通脹預期怎么走。這里以5年期預期通脹率來代替。雖然目前通脹水平很高，但市場仍然預期長期通脹會降回去。去年4月，5年期預期通脹率一度去到2.67%的高位，但后來幾個月逐步下行到2.3%的水平上，現最新數據為2.21%。我們預期接下來也會保持相對穩定狀態。不過，該通脹預期也會隨著宏觀經濟的變量發生一些變化，比如經濟出現程度較大的衰退，通脹預期就會變為通縮，將施壓金價。其實，2008年、2020年，5年期預期通脹率就曾去到0.6%、1.19%的極低水平。

結合以上兩個定價因子來綜合研判，未來幾個季度美元實際利率還將趨向于下降，會對金價形成較強的上漲驅動力。

03 尾聲

那么，如何把握黃金的投資機會呢？

其實A股場內就有良好的投資手段——上海金ETF（518600）。廣發上海金ETF（518600）緊密跟蹤國內黃金現貨價格，為投資者提供了一個管理透明且成本低于同類平均值的黃金現貨合約投資工具。投資者可像買賣股票一樣方便地交易上海金ETF。

上海金ETF交易費用低是其顯著優勢，可免去黃金的保管費、儲藏費和保險費等費用，通常只需交納約0.3%-0.5%的管理費用，而其他黃金投資渠道平均有2%-3%的費用。同時，上海金ETF還具備保管安全、流動性強等優點。

上海ETF配有聯接基金（A類份額/C類份額：008986/008987），投資者也可以通過場外聯接基金參與黃金的投資。

當然，金價上漲并不會一蹴而就，大概率會一波三折，注意交易節奏就好。對于普通投資者而言，尚佳的策略依舊是定投。