題：黃金短期承壓，回調糾偏后仍有上行動力

(資料圖)

作者 高瑞東 光大證券首席宏觀經濟學家

查惠俐 光大證券分析師

隨著美國通脹回落幅度低于預期、市場消化美聯儲繼續收緊貨幣政策預期，2月以來黃金價格震蕩下跌。據萬得數據，截至2月17日，倫敦現貨黃金價格為1833.95美元/盎司。

黃金轉頭向下主因美國經濟韌性強、貨幣政策收緊程度或超預期。從黃金的定價因素看，非農和通脹數據彰顯美國經濟韌性，實際利率震蕩上行。從黃金的計價單位美元看，美元指數從2月1日的101.15上行至2月17日的103.88。實際利率與美元指數雙雙走強，黃金價格結束2022年11月以來的震蕩上行態勢，自2月起轉頭向下。

我們在之前的報告中指出，黃金兼具金融屬性、貨幣屬性和商品屬性，作為商品的黃金供需偏剛性，作為貨幣的黃金主要體現為與美元的相對價值，黃金的金融屬性則表現為避險、抗通脹和資產配置需求，主要由實際利率定價。其中，實際利率是黃金最重要的定價因素，從數據角度看，黃金價格與實際利率高度負相關，自2003年以來兩者負相關系數絕對值高達0.9，兩者呈現“此消彼長”的形態。

從短期視角看，美國經濟韌性強、美聯儲官員密集發表鷹派表態，實際利率修正此前過早計入貨幣政策轉向寬松的鴿派預期，市場對于加息終點的博弈尚未結束，在看到美國經濟放緩、通脹回落的信號前，實際利率仍有上行動力，黃金價格承壓。

但從中長期視角看，美聯儲加息已經進入后半程，美國經濟增速趨緩，實際利率上行高度有限，美元指數反彈動能趨弱，疊加央行持續購金、地緣政局不穩定對黃金價格形成強支撐，黃金回調糾偏后仍有上行動力。

從資產配置視角看，我們回顧2000年以來美聯儲3次完整的加息-降息周期發現，自加息結束至降息期間，黃金均是優勢資產。由于美聯儲開始降息往往出現在美國經濟放緩的時期，降息前后美股表現可能分化，因此，我們從加息結束至降息前夕和降息兩個階段進行觀測。

從上表可以看出，自加息結束至降息前夕，美股和黃金均是優勢資產。美國經濟仍有一定韌性，美股多為正收益；伴隨市場對降息的預期逐漸強化，美債利率提前于降息時點回落，債券價格指數上漲；黃金多提前于降息時點觸底反彈，最近兩輪加息-降息周期中，黃金在這個階段均表現為較高的正收益。

在降息階段，黃金是強勢優勢資產。經濟已經陷入疲弱狀態，道瓊斯工業指數和標普500平均年化收益率大幅走低；經濟乏力，更多資金流向債券，美債價格繼續上行；黃金價格表現較為強勢，平均年化收益率高達12.0%。(中新經緯APP)

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責任編輯：宋亞芬