疫情期間美國政府的“撒錢”政策，為美國民眾創造了超過2萬億美元的超額儲蓄，成為美國經濟復蘇的重要彈藥庫。而如今，這一彈藥庫正逐步消耗殆盡，大摩更是敲響警鐘，驅動消費的最重要引擎即將熄火，對美國經濟而言非常不妙。

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但野村認為，家庭資產負債表仍舊具有彈性，債務總額與可支配收入的比例與2019年持平，且抵押貸款的償債成本仍處于歷史低位可以繼續支撐消費。

8月22日，野村經濟學家Aichi Amemiya在報告中指出，疫情期間美國政府提供的全民補貼可能已所剩無幾，已從2021年超2.1萬億美元的峰值，降至最近的5000億，但隨著居民收入持續增長以及仍舊比較健康的家庭資產負債表將繼續提振美國未來的消費支出。

但摩根大通分析師在報告中指出，超額儲蓄帶來的巨大經濟推動力現在已經消耗殆盡，截至今年6月份，美國消費者的累積超額儲蓄已經由2.1萬億美元的高峰水平下降至負910億美元。

摩根大通指出，超額儲蓄本質上是指超過正常儲蓄水平的儲蓄額，當前美國消費者所持有的超額儲蓄主要來自疫情期間的全民補貼，而現在這筆錢已經用完了。美國民眾并不愿意將資金用于儲蓄，普遍更傾向于消費，這使得他們在目前經濟環境下陷入消費困境。

雖然高收入家庭的支出可能繼續有韌性，但摩根大通的策略師非常擔心，低收入群體面臨的壓力越來越大，且在高利率的資本環境下，成本高企幾乎沒有緩解的跡象。

與此同時，分析師們注意到，今年秋季即將恢復的學生貸款償還期或許也將成為美國消費的重大考驗。統計數據顯示，在第二季度財報電話會議中，提及“學生貸款”的次數飆升至創紀錄的151次，千億消費支出或許將面臨沖擊。

美國消費者的超額儲蓄用盡？

華爾街見聞此前提及，有分析認為，所謂拜登經濟學的最大驅動因素是消費者支出，是1萬億美元龐大的財政赤字支撐的消費熱潮，美國銀行將其稱為的財政過剩的時代。

而當超額儲蓄用盡，這對美國消費而言最大的支撐或許也不復存在。

在疫情時，美國政府向家庭提供的5萬億美元救助，而這筆救助最多時候轉化成了2.1萬億美元超額儲蓄，之后美國家庭開始加大消費，也就推高了物價，成為了CPI難降的原因之一。

8月中旬，舊金山聯儲發表的文章稱，在政府數據修訂后，美國一季度個人儲蓄總額減少了500多億美元，截至6月已不足1900億美元。

舊金山聯儲的研究人員Hamza Abdelrahman和Luiz Oliveira在該行網站上發表的一篇博客文章中表示，根據舊金山聯儲的一項最新研究，美國家庭在疫情期間積累的超額儲蓄可能會在本季度耗盡，這意味著消費者支出可能會放緩，對經濟而言不是好事。

“我們最新的估計顯示，到6月份，家庭持有的超額儲蓄總額還有不到1900億美元。前景存在相當大的不確定性，我們估計，這些超額儲蓄可能會在2023年第三季度耗盡。”

根據摩根大通的估算，截至今年6月份，美國消費者的累積超額儲蓄已經由2.1萬億美元的高峰水平下降至-910億美元。

野村證券分析師指出，這些對于超額儲蓄是否耗盡的主要分歧點在于如何確定超額的標準，以及對"居民儲蓄"的衡量，根據該行分析師的判斷超額儲蓄降至了5000億：

從概念上講，國民賬戶對"儲蓄"的衡量與常識中對該詞的定義沒有任何相似之處。此外，很難將不同周期下的儲蓄率作為衡量家庭財務狀況的可靠指標進行比較。

更復雜的是，儲蓄率是受事后修訂影響最大的宏觀變量之一——這意味著即使這一指標在概念上是完美的，但在實踐中作為實時指標仍然是不可靠的。

野村證券指出，在2020-2021年居民顯然積累了大量超額儲蓄，這有助于消費者抵御疫情對勞動力市場的沖擊以及后來飆升的通脹，但到了2023 年，支出具有彈性的原因便不再是超額儲蓄了：

2023年開始，疫情時刺激的實際超額儲蓄可能已經不多了。然而，這并不意味著消費支出走上了不可持續的道路，也不意味著短期內可能出現急劇下滑。勞動力市場持續改善，帶來了強勁的家庭經濟增長。

即使家庭沒有充裕的現金，資產負債表也依然健康。

盡管如此，野村也強調，這并不意味著美國未來消費沒有走弱的風險。勞動力市場和工資增長都在放緩，學生貸款的恢復也將在第四季度對消費造成小幅但集中的沖擊，且資本支出下滑和去庫存將導致第四季度經濟衰退：

無論目前的資產負債表是否健康，我們都不認為家庭部門有足夠的能力抵御勞動力市場的衰退。

信用卡消費或面臨銀行限貸沖擊

華爾街見聞提到，分析人士指出，過去三年，美國家庭的預算受益于超額儲蓄，以及與新冠疫情相關的債務減免政策，但這些政策“紅利”即將結束。信用卡拖欠率繼續呈上升趨勢。越來越多的跡象表明，與幾年前相比，消費者正開始感受到高物價和較低儲蓄帶來的壓力。

本月稍早，紐約聯儲公布，二季度美國信用卡債務總額首次突破1萬億美元，同比增長16.2%，環比增長4.6%，這是自2003年紐約聯儲開始跟蹤數據以來，信用卡債務首次超過1萬億美元的名義門檻。而且拖欠率有所上升，似乎已恢復到了新冠疫情之前的水平。

高通脹讓美國人愈加依賴信用卡來維持生計。數據顯示，信用卡債務的增長速度是所有債務類別中最快的。與此同時，違約率進一步上升。逾期至少30天的信用卡債務份額從第一季度的6.5%上升到7.2%，為2012年第一季度以來的最高水平，逾期總額占比從3%升至3.18%。

需要注意的是，銀行端信貸條件收緊可能成為隱患。紐約聯儲信貸調查發現，包括汽車貸款、新信用卡申請以及提高信用卡限額的拒絕率正在全面上升。信用評分在680分及以下的群體中，近57%的人表示，他們在上半年曾被拒絕貸款。

但野村證券分析稱，家庭債務總額與可支配收入的比例與2019年持平，抵押貸款的償債成本仍處于歷史低位，家庭負債仍具有彈性：

我們認為，家庭資產負債表的彈性被市場低估。首先，2019年以來的債務增長幾乎全部來自固定利率較低的抵押貸款，從而限制了利率上升對家庭現金流的影響。

自2019 年以來，大部分新的抵押貸款借款都鎖定在2020-2021 年的低固定利率上。在美聯儲開始緊縮一年多之后，抵押貸款的償債成本仍處于歷史低位。

野村指出，根據紐約聯儲信貸調查可以看出，2019以來抵押貸款發放的信貸質量有所提高，與2000年代中期的房地產繁榮不同，幾乎沒有跡象表明債務增長是由高風險借款人推動的：

超過90%的貸款發放給FICO分數高于650分的借款人。

與此同時，野村強調居民收入增長也表明，家庭財務狀況比簡單的總量衡量更為健康：

強勁的勞動力市場促進了工資和獎金的增長，而直接的通脹調整也使社會保障支付的大幅增加。這些都是中等收入家庭現金收入增加的最重要驅動因素。

野村稱，現在勞動收入的分配也正向中低收入家庭傾斜，而中低收入家庭通常是最容易受到經濟壓力影響的群體。低工資服務行業的勞動力市場最為緊張，低薪生產工人的工資增長速度超過了高薪管理人員。

亞特蘭大聯儲的工資增長跟蹤顯示，較低收入者的工資增長最為強勁，這與大流行前工資分布較為平緩的趨勢形成鮮明對比。

總體而言，野村分析指出，家庭杠桿率和償債成本似乎處于歷史低位，預計短期內不會急劇惡化。利息成本對利率上升的敏感度已經降低，且自疫情以來，信貸壓力風險最大的家庭收入增速最快，這尤為有利。

學生貸款恢復或沖擊千億消費支出

今年秋季即將恢復的學生貸款償還期也許是對下一季度消費近在眼前的考驗。

在因疫情暫停兩年多后，學生貸款還款將于今年秋季恢復。具體而言，聯邦學生貸款的利息將于9月1日開始累積，暫停還款后的第一筆還款將于10月啟動。

Experian的數據顯示，現在美國共有4500萬人背負學生貸款債務，總計約1.7萬億美元。不少市場人士對恢復學生貸款支付對經濟的潛在影響表示擔憂，尤其是對消費者支出和家庭財務的影響。因為學生貸款的償還可能會提高家庭債務的拖欠率。

在學生貸款暫停還款期間，許多消費者表示，他們能夠償還信用卡債務和其他個人貸款，也能夠儲蓄。

Education Data Initiative統計發現，學生貸款債務分布中，25歲至34歲占30%，而35歲至49歲的人占近39%，而這些群體是消費的中堅力量。Apollo Global Management首席經濟學家Torsten Slok在一份研究報告中表示：

“10月份恢復學生貸款支付將使每月的消費者支出減少約90億美元，即每年約1000億美元。尤其會對年輕家庭產生影響。”

美國銀行在報告中指出，如果學生貸款全部恢復償還，隨著時間推移，嚴重拖欠可能會增加約67%：

這也有可能對其他形式的家庭債務產生連鎖反應。