7月21日，國家衛健委發布消息稱，國家衛健委聯合國家醫保局、公安部、市場監管總局在內的9大部門召開視頻會議，部署開展為期1年的全國醫藥領域腐敗問題集中整治工作。

從衛健委發布消息到今天，正好是一個月的時間。過去一個月（截止到8月21日開盤前），醫療反腐掀起了一輪又一輪的輿論聲浪，一個個令人瞠目結舌的案件也被曝光出來。

據白馬商評統計，一個月以來，申萬生物醫藥板塊下跌3.96%，同期滬深300下跌0.99%。

(資料圖片僅供參考)

醫藥生物6大細分板塊按下跌幅度排名：醫療器械-7.16%、化學制藥-6.65%、生物制品-4.22%、中藥-2.78%、醫藥商業-0.83%、醫療服務1.02%。

數據來源：Wind，白馬商評制表

除醫療服務、醫藥商業板塊走勢受影響相對較小外，醫療器械、化學制藥、生物制品、中藥板塊最近一個月都有較大幅度的下跌，資本市場用腳投票，集體看淡醫藥行業的前景。

然而，泥沙俱下之時也有一些樂觀聲音出現——醫療反腐之后，一些劣質產品將退出市場，真正具備產品力的公司則會成功“突圍”，獲得更大的發展空間。

倘若真按上述邏輯演繹，誰會吃到醫療反腐的紅利呢？

銷售費用哪家強？

醫療機構反腐的一個背景是“以藥養醫”。我國的公立醫療機構雖是“公立”，但仍是自負盈虧的，沒有財政撥款支持，醫院要想方設法賺錢養活自己。

也就是說，醫院其實是市場化的。既如此，醫院對醫護人員的考核自然也是市場化的。一個醫生收入的多少與他的“業務量”，如做了多少手術、開了多少藥、看了多少病人是直接掛鉤的。長期以來，賣藥是醫院主要的盈利方式，即“以藥養醫”。

實踐中，“以藥養醫”有兩條路徑，其一是醫院的藥品加成。最近幾年，隨著國談、集采政策的推進，藥品價格以集中帶量采購或掛網采購確定，零差價銷售，這條道路已經走不通了。

“以藥養醫”的另一條路徑是，藥企和醫療器械企業給醫生和醫院管理者支付回扣或其他形式的款項（如專家費、會務費等），讓后者“幫忙”推動藥品或器械的銷售。此次醫療反腐，重點就是打擊這類行為。

上述費用在藥企或醫療器械企業端，一般歸為銷售費用。對于企業來說，一款新藥或設備研發出來以后，需要得到醫生的認可，才能最終讓患者用上。因此，學術推廣是必不可少的一環。

只是，隨著行業的內卷化，部分公司重銷售而輕產品，不斷推升銷售費用，導致醫藥行業整體的推廣費用水漲船高。

據媒體統計，A股中藥、化學制藥、生物制品、醫療器械公司2022年平均每家銷售費用分別為11.3億、7.2億、6.6億、3.1億元，銷售費用占營業收入的比例平均為32.9%、25.6%、31.2%、16.6%。

醫藥生物的銷售費用率總體上高于其他行業。剔除虧損公司后，2022年中藥、化學制藥、生物制品板塊銷售費用率最高的公司均超過了80%，分別是廣譽遠85.82%、靈康藥業81.8%、未名醫藥81.91%；醫療器械最高的是天智航，2022年銷售費用率達58.52%。

每掙100元需要投入80多或50多元在銷售推廣上，考慮到醫療的特殊場景，數據可以說非常夸張了。

2022年，A股營收超過百億的生物醫藥公司中，銷售費用率最高的步長制藥，超過50%；另外有4家公司銷售費用率在30%-50%之間，分別是恒瑞醫藥、太極集團、麗珠集團、長春高新。

數據來源：Wind，白馬商評制表

反腐也有紅利？

醫療反腐，誰最遭殃？身處不同的位置，可能給出的是不同的答案。

白馬商評在近期的調研中發現，醫療器械公司一般會強調藥品的銷售費用率情況更嚴重，受到的沖擊會更大；醫藥公司則強調近期曝光的云南省普洱市人民醫院腐敗案被當作典型，可能預示著醫療反腐更多地向醫療器械方向發力。

但實際上，目前看這次的反腐風暴對各細分行業的“殺傷”可能區別并不大，最終將徹底改變行業生態。

二級市場并不是所有人都對行業持悲觀態度，不少基金經理至少在公開場合表達了偏樂觀的觀點。

泰康基金經理傅洪哲認為，急跌階段已經度過，長期來看，在反腐行動取得成效以后，部分院內產品/服務有望獲得新生，商業模式優秀、產品力優秀等真正有競爭力的企業將走出來，而不是被帶金銷售商業賄賂所蒙蔽。

鵬華基金經理金笑非則認為，隨著老齡化的加深和患病率提升，需求是剛性的；供給端通過對產品上市過程更嚴格的臨床數據要求，差異化和有臨床價值的產品才能上市，供給相對以前扎堆有所出清，所以創新產品的長邏輯沒有破壞。

隨著醫療反腐的推進，銷售費用下降對所有公司來說都將起到降本的作用，區別在于產品還能不能賣出去，大體可以分為三種情況。

第一類公司，銷售費用下降，但產品賣不出去，營收和利潤雙降，甚至被市場淘汰。

第二類公司，銷售費用下降，產品是剛需，面臨集采或談判，降價銷售。銷售費用降低和產品價格降低，兩相抵消，但由于競品減少，市場份額可能擴大，營收要么持平要么提高，保持原來的盈利水平。

第三類公司，銷售費用下降，但由于產品是剛需且獨家，在劣質產品出清后，推廣更加順利，營收和利潤都將得到大幅提升。

需要注意的是，整個醫療市場并不只有醫院這一個場景，OTC、家用醫療器械和民營醫療機構等院外場景本身就不會受到醫療反腐的沖擊。

除此之外，按照前述邏輯，醫療反腐將有利于創新藥、高端醫療器械和中醫藥等領域。

首先是創新藥，在高壓反腐之下，藥企之間將不再比拼市場推廣，而是依靠實打實的產品力開拓市場，臨床療效越發重要，創新藥既有扎實的臨床數據支撐又是獨家品種，將得到更好的發展空間。

其次是高端醫療器械，高端醫療器械技術壁壘高，剝離了灰色操作空間后，國產高端醫療器械的產品優勢、價格優勢更加凸顯。

最后是中藥，中醫藥具有適應癥廣、醫療成本低、易推廣應用等優勢，有利于遏制過度醫療、節約醫保基金和患者支出，近年來中醫藥“花小錢辦大事”的優點多次彰顯，國家不斷出臺政策支持中醫藥的發展。在出清后，頭部中藥公司的行業環境將更加友好。

可以看出，醫療反腐促使醫藥相關產品回歸臨床療效和產品價值，一方面將提升醫療品質、減輕民生負擔，另一方面也將大幅提升中國醫藥產業的競爭力。

藥企們，比拼真功夫的時候到了。